2023 STRATEGY 編者按：今年是不同尋常的一年，市場(chǎng)的博弈在地緣政治與疫情擾動(dòng)下更加劇烈，但長(zhǎng)期來(lái)看，真正創(chuàng)造價(jià)值的依然是企業(yè)的成長(zhǎng)。無(wú)論哪個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)史，都是企業(yè)家創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新的故事，富有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)是高質(zhì)量發(fā)展的微觀基礎(chǔ)。當(dāng)我們與優(yōu)秀的企業(yè)家同行，便覺(jué)得前路可期。 漫長(zhǎng)的煎熬，我們攜手度過(guò)，更遠(yuǎn)的將來(lái)，我們共同創(chuàng)造。時(shí)值歲末，我們推出朱雀基金“展望2023”系列，既是年終復(fù)盤(pán)，也是與投資者深度溝通的機(jī)會(huì)。希望我們對(duì)市場(chǎng)的認(rèn)知能夠助您收獲長(zhǎng)久的收益，以及幸福的人生。 文：朱雀投資董事長(zhǎng)李華輪 2022年，全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)承壓。 2020年疫情爆發(fā)后，美國(guó)廣義貨幣M2的增速維持在25%左右的高位。2022年在政策緊的引導(dǎo)下，M2增速又降到了接近于0%的水平。劇烈的貨幣緊縮，不僅造成金融市場(chǎng)股債雙殺，也使得美國(guó)經(jīng)濟(jì)降溫。 中國(guó)2020年的M2增長(zhǎng)同樣提速，但高點(diǎn)只有11%。進(jìn)入2022年，與美國(guó)不同，M2增速再次加快，最高達(dá)到12%左右。美國(guó)前期為了應(yīng)對(duì)“滯”，刺激需求的政策走過(guò)了，現(xiàn)在應(yīng)對(duì)“脹”，難免經(jīng)濟(jì)衰退。中國(guó)需求下行壓力超過(guò)了源頭的供給沖擊，“滯”的壓力更大。 總之，本輪經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和過(guò)去四十年不一樣，連續(xù)的供給沖擊意味著全球經(jīng)濟(jì)衰退是大概率事件。
美元周期與動(dòng)蕩危機(jī) 布雷頓森林體系于1973年解體后，金本位制度讓渡于美元本位制度，全球進(jìn)入了美元主導(dǎo)的國(guó)際貨幣體系。由此美元周期與全球資本流動(dòng)的急劇變化關(guān)系緊密，美元大的升值周期往往伴隨金融市場(chǎng)動(dòng)蕩甚至危機(jī)產(chǎn)生。 比較第一輪美元周期造成拉丁美洲陷入債務(wù)危機(jī)，第二輪美元周期引發(fā)亞洲金融危機(jī)，當(dāng)前第三輪美元周期正在深度沖擊歐洲。疊加俄烏沖突影響，歐元和英鎊的大幅貶值進(jìn)一步加劇歐洲通脹壓力。 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 2022年前10個(gè)月，美元指數(shù)累計(jì)上漲16%，創(chuàng)下1985年以來(lái)的最大漲幅。這背后是美聯(lián)儲(chǔ)為應(yīng)對(duì)通脹將利率上調(diào)近4%，進(jìn)而推高了美國(guó)國(guó)債收益率。此外，俄烏沖突等地緣政治波動(dòng)提高了全球?qū)Π踩Y產(chǎn)的需求。供需共同作用下，美元和美國(guó)國(guó)債作為全球安全資產(chǎn)，驅(qū)動(dòng)了美元在今年以來(lái)的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)。 值得注意的是，經(jīng)濟(jì)全球化和金融化可以說(shuō)是美元的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣地位的基礎(chǔ)。隨著全球化和金融化出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，國(guó)際貨幣體系將朝著多極化方向發(fā)展，美元的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)將下降。 峰回路轉(zhuǎn)十一月
疫情沖擊下，中美兩國(guó)面臨的通脹壓力雖不同，但兩國(guó)的股票市場(chǎng)卻都是先上后下。從流動(dòng)性偏好的角度來(lái)看，2020年疫情發(fā)生的早中期，美國(guó)財(cái)政擴(kuò)張促進(jìn)了就業(yè)和經(jīng)濟(jì)，也增加了安全資產(chǎn)的供給，壓低了無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，兩者共同作用提振了股市。疫情發(fā)生后，中國(guó)通過(guò)信貸擴(kuò)張促進(jìn)總需求，對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)有幫助，2020年和2021上半年中國(guó)股市表現(xiàn)也因此較好。 今年以來(lái)的疫情反復(fù)，疊加俄烏沖突進(jìn)一步加劇了全球供應(yīng)鏈割裂的現(xiàn)實(shí)和擔(dān)憂，導(dǎo)致中國(guó)需求疲弱，推動(dòng)了政策利率下降。風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)受到經(jīng)濟(jì)和風(fēng)險(xiǎn)偏好的抑制，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)表現(xiàn)出股跌債升的態(tài)勢(shì)。 但這一切在11月發(fā)生了變化，美歐和中國(guó)各主要股指紛紛見(jiàn)底反彈。 中概股11月漲超40%，國(guó)內(nèi)商品大漲，離岸人民幣一度觸及7.0，海外對(duì)人民幣資產(chǎn)的態(tài)度顯著逆轉(zhuǎn)。恒生科技指數(shù)從10月24號(hào)的2800點(diǎn)到12月19日收盤(pán)，已經(jīng)反彈了近50%。 除了通脹和加息預(yù)期的改變還有什么可能是市場(chǎng)拐點(diǎn)的催化劑?一個(gè)可能來(lái)自俄烏戰(zhàn)線。俄羅斯和北約聯(lián)盟都進(jìn)入了戰(zhàn)斗疲勞階段，而且冬天即將來(lái)臨，?；鸷烷_(kāi)始談判的動(dòng)作開(kāi)始出現(xiàn)。 另一個(gè)轉(zhuǎn)向來(lái)自中國(guó)疫情防控政策優(yōu)化。開(kāi)放的征兆會(huì)帶來(lái)消費(fèi)場(chǎng)景的恢復(fù)和企業(yè)投資機(jī)會(huì)的增加，給經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)新的動(dòng)力。 更重要的是看到了社會(huì)的進(jìn)步：互聯(lián)網(wǎng)、全球化、年輕一代，希望任何一次調(diào)整，也帶來(lái)時(shí)代的迭代和前進(jìn)。關(guān)鍵時(shí)候，信念比能力更重要，歷史不會(huì)開(kāi)倒車(chē)。在諸多抱怨、懷疑中，資本市場(chǎng)再次表現(xiàn)出其果敢和前瞻。 后全球化時(shí)代的秩序重建
“陸止于此，海始于斯”。二戰(zhàn)以后，78年開(kāi)始的中國(guó)改革開(kāi)放和89年柏林圍墻倒塌。這兩件歷史事件某種意義上團(tuán)結(jié)了世界。19年開(kāi)始的冠狀病毒和今年的俄烏沖突會(huì)否改變世界的長(zhǎng)期面貌，并加劇逆全球化？ 美國(guó)原來(lái)最大的貿(mào)易伙伴是歐盟，疫情之后，中美已互為最大的貿(mào)易伙伴了，同時(shí)在對(duì)外技術(shù)貿(mào)易中唯一增長(zhǎng)的是中美之間的技術(shù)貿(mào)易。 當(dāng)下美制造業(yè)回歸并不容易。以光伏為例，其優(yōu)勢(shì)在于非技術(shù)成本低，但供應(yīng)鏈不完整，現(xiàn)場(chǎng)施工成本高，效率低，即使是美國(guó)政府也沒(méi)有能力使中美這樣體量的貿(mào)易、技術(shù)交往立即停下來(lái)。 和過(guò)去的經(jīng)濟(jì)危機(jī)相比，長(zhǎng)期來(lái)看，全球此輪沖擊面臨著供給側(cè)制約，挑戰(zhàn)更加復(fù)雜，不僅需要傳統(tǒng)的宏觀調(diào)控政策支持，也需要更新可持續(xù)發(fā)展的政策。 過(guò)去三十年的國(guó)際化就是一個(gè)G2模型，中國(guó)有最大的產(chǎn)能、勞動(dòng)力，美國(guó)有大的市場(chǎng)，中美合作也支持了美國(guó)的科技創(chuàng)新。G2模型目前面臨挑戰(zhàn)、脫鉤風(fēng)險(xiǎn)，這是未來(lái)主要的挑戰(zhàn)。 對(duì)中國(guó)而言，只有雙循環(huán)通暢，內(nèi)循環(huán)才能快速發(fā)展。世界上大多國(guó)家希望維持開(kāi)放型經(jīng)濟(jì)，世界上大部分都是發(fā)展中國(guó)家。中國(guó)一直在努力走出去，即便美國(guó)未來(lái)不那么開(kāi)放，中國(guó)一定會(huì)在全球化中起到非常重要的作用。 實(shí)踐中我們看到，具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)加強(qiáng)合作，融合度越高越安全。被“卡脖子”的部分，從美國(guó)得不到先進(jìn)技術(shù)全球其他地方也有，自主替代需要時(shí)間。 進(jìn)入后疫情時(shí)代，全球滯漲修復(fù)會(huì)很緩慢，對(duì)于一個(gè)進(jìn)取的制造業(yè)大國(guó)也并不全是壞消息，數(shù)字經(jīng)濟(jì)得益于疫情、新能源受益于地緣政治、輿情啟迪反思。 民營(yíng)活力和資本動(dòng)力是基石
民營(yíng)活力和資本動(dòng)力已日益成為社會(huì)發(fā)展的基石。“強(qiáng)化企業(yè)科技創(chuàng)新主體地位，發(fā)揮科技型骨干企業(yè)引領(lǐng)支撐作用，營(yíng)造有利于科技型中小微企業(yè)成長(zhǎng)的良好環(huán)境，推動(dòng)創(chuàng)新鏈產(chǎn)業(yè)鏈資金鏈人才鏈深度融合”。中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和總體發(fā)展遠(yuǎn)優(yōu)于90年代的日本，各方共同努力使得產(chǎn)業(yè)發(fā)展背景更接近80年代的美國(guó)。 二十大報(bào)告將創(chuàng)新提升到“核心地位”、“第一動(dòng)力”的高度。從金融行業(yè)的角度看，促進(jìn)創(chuàng)新的關(guān)鍵在于資本市場(chǎng)，包括一、二級(jí)市場(chǎng)良性有效互動(dòng)。報(bào)告中明確“健全資本市場(chǎng)功能，提高直接融資比重”，意味著資本市場(chǎng)改革是重構(gòu)金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)良性循環(huán)的突破口。 2023：慢牛再續(xù)
股票市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)社會(huì)的晴雨表，中國(guó)2000年之后進(jìn)入快速城鎮(zhèn)化和工業(yè)化階段后，經(jīng)過(guò)股權(quán)分置改革，06、07年牛市中推動(dòng)上證指數(shù)登上6000點(diǎn)的是金融地產(chǎn)、商品航運(yùn)等周期類(lèi)公司。 08金融危機(jī)之后中國(guó)經(jīng)濟(jì)從投資轉(zhuǎn)向消費(fèi)驅(qū)動(dòng)型的進(jìn)程，12年前后開(kāi)始換擋回落，進(jìn)入新常態(tài)，15年的杠桿牛難以改變市場(chǎng)規(guī)律，A股市場(chǎng)在18年末才真正見(jiàn)底，開(kāi)啟了3年慢牛。以消費(fèi)、醫(yī)藥、電子、新能源汽車(chē)、光伏風(fēng)電、包括半導(dǎo)體等領(lǐng)域?yàn)榇淼膭?chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板反映出中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的絢麗生動(dòng)場(chǎng)景。 數(shù)據(jù)來(lái)源：wind 繼東盟和印度市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)之后，中國(guó)在23年有望再度實(shí)現(xiàn)率先復(fù)蘇。 經(jīng)過(guò)近一年震蕩調(diào)整的A股市場(chǎng)，處在風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)階段，應(yīng)該已經(jīng)走過(guò)了最低點(diǎn)。中國(guó)制造業(yè)在全球競(jìng)爭(zhēng)中的勝出，支撐著人民幣的相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，穩(wěn)定的匯率有助于自主獨(dú)立的貨幣政策，后續(xù)隨著經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利的企穩(wěn)回升，18年底起步的慢牛有望續(xù)寫(xiě)。 迭代前進(jìn)，添磚加瓦 歷史上3次工業(yè)革命，有2次本質(zhì)上是能源革命。當(dāng)今第四次工業(yè)革命則是利用信息化技術(shù)促進(jìn)產(chǎn)業(yè)變革的時(shí)代，人工智能、機(jī)器人技術(shù)、量子信息技術(shù)、虛擬現(xiàn)實(shí)、生物技術(shù)等，也包括依托科技制造的清潔能源革命。 對(duì)中國(guó)而言，擺脫油氣依賴的能源安全角度之外，無(wú)論光伏、風(fēng)電、氫能、智能車(chē)，還是特高壓，確實(shí)成為了能源轉(zhuǎn)型最大受益國(guó)，在這些領(lǐng)域“科技型骨干企業(yè)引領(lǐng)支撐作用”下，當(dāng)今諸多企業(yè)第二增長(zhǎng)曲線方向都與新能源時(shí)代密切相關(guān)。 資本需要積極合理參與推動(dòng)技術(shù)進(jìn)步，在保證經(jīng)濟(jì)可持續(xù)的條件下實(shí)現(xiàn)“雙碳”轉(zhuǎn)型，進(jìn)而帶來(lái)整個(gè)社會(huì)治理的創(chuàng)新，最終實(shí)現(xiàn)人類(lèi)文明的一次飛躍。 財(cái)富管理機(jī)構(gòu)的本分是受人之托、代人理財(cái)，“專(zhuān)業(yè)專(zhuān)注是一流投資機(jī)構(gòu)的核心競(jìng)爭(zhēng)力”。白重恩近期講演《金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展》中，強(qiáng)調(diào)專(zhuān)業(yè)判斷才能更好地保障資源配置的高效和風(fēng)險(xiǎn)控制的有效。兩個(gè)做好了，就可以更好地支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，讓消費(fèi)者的資產(chǎn)得到有效的回報(bào)。對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，如果金融部門(mén)或金融機(jī)構(gòu)能夠秉持專(zhuān)業(yè)精神，可能就會(huì)在很大程度上避免一刀切，同時(shí)也能保障有一個(gè)穩(wěn)定的金融環(huán)境。 朱雀之道，守正出奇，利而不害，為而不爭(zhēng)。從以合伙制方式構(gòu)建小小命運(yùn)共同體開(kāi)始，從朱雀投資到朱雀基金這15年中已完成了市場(chǎng)條線第二次迭代，和投研團(tuán)隊(duì)的第三次迭代，青年人不斷挑起大梁，管理團(tuán)隊(duì)和中后臺(tái)也形成了梯隊(duì)并日漸成熟。正如“明日之星”公司可能成就若干個(gè)投資人，優(yōu)秀的年輕人也有更多的潛力和發(fā)展空間，給企業(yè)未來(lái)造就無(wú)限可能。 在這15年的時(shí)間里，我們追求清晰理性的戰(zhàn)略定位和精益求精的執(zhí)行優(yōu)化，在專(zhuān)注領(lǐng)域建設(shè)了能力圈，輔之以生態(tài)圈，保持前瞻判斷能力，堅(jiān)持中長(zhǎng)期投資。實(shí)踐中高度重視在時(shí)代貝塔、企業(yè)阿爾法和前瞻判斷能力的交集上，“下重手”卡位布局，不僅均取得了好的回報(bào)、提升壯大了自身，也得到行業(yè)內(nèi)一定程度的認(rèn)可。 未來(lái)3、5年的目標(biāo)就是，在3060+領(lǐng)域找到、鎖定有機(jī)會(huì)不斷走向優(yōu)秀、追求卓越的偉大企業(yè)，和斗士般的企業(yè)家精神，并在這個(gè)過(guò)程中錘煉和展現(xiàn)自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力，最終可持續(xù)服務(wù)客戶、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，努力為社會(huì)發(fā)展進(jìn)步添磚加瓦，同時(shí)，找到團(tuán)隊(duì)自身的價(jià)值和樂(lè)趣。
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