城頭變幻大王旗，各領(lǐng)風(fēng)騷三兩月，這句話可能是對(duì)今年A股市場(chǎng)的最好描述。
今年A股的板塊輪動(dòng)跡象明顯。年初消費(fèi)、醫(yī)藥為代表的核心資產(chǎn)表現(xiàn)出彩，延續(xù)去年的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)。
春節(jié)后順周期領(lǐng)銜的價(jià)值板塊接棒。但大宗商品價(jià)格的快速上漲，引發(fā)通脹預(yù)期上行。國(guó)家也及時(shí)出臺(tái)“保供穩(wěn)價(jià)”政策，抑制這一現(xiàn)象。最近兩周，成長(zhǎng)與周期風(fēng)格交織，難分伯仲。
雖然熱點(diǎn)層出不窮，但真正落入到投資者口袋中的收益可能并不多。
對(duì)沖基金英仕曼曾在2020年的一篇報(bào)告Alpha: Made in China中指出，個(gè)人投資者在投資時(shí)更容易展現(xiàn)出如羊群效應(yīng)這樣的行為偏差。
觀察A股兩市融資融券余額，可以看到融資持倉(cāng)的交易方向和市場(chǎng)趨勢(shì)高度重合。股價(jià)上漲吸引場(chǎng)外資金入市，資金入市繼續(xù)推升股價(jià)，從而形成資金和股價(jià)間的正反饋效應(yīng)。
這在拔高指數(shù)頂點(diǎn)的同時(shí)，也容易砸出深坑，加劇了市場(chǎng)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。
個(gè)人融資融券賬戶融資余額
這個(gè)數(shù)據(jù)背后是一個(gè)個(gè)鮮活的投資案例。不少投資者在追逐熱點(diǎn)時(shí)，往往是受到賺錢(qián)效應(yīng)的吸引，后知后覺(jué)地跑步入場(chǎng)，趕了個(gè)晚集。
比如今年節(jié)前追高核心資產(chǎn)，節(jié)后殺入順周期板塊，我們總是在跟隨熱點(diǎn)、買(mǎi)入近期表現(xiàn)最好資產(chǎn)的路上，希望能夠短期大賺一筆。
但在投資中，勤勞致富這個(gè)定律可并不適用。
長(zhǎng)期來(lái)看，能在選時(shí)和行業(yè)輪動(dòng)上持續(xù)獲得超額收益的投資者始終是少數(shù)，多數(shù)人可能只是在頻繁買(mǎi)賣(mài)中支付了高昂的手續(xù)費(fèi)，得不償失。
亞馬遜創(chuàng)始人杰夫·貝佐斯曾向巴菲特提問(wèn)：你的投資體系如此簡(jiǎn)單，為什么你成為了全世界第二富有的人，難道別人不能做和你一樣的事情？
巴菲特給出了自己的答案：因?yàn)闆](méi)人愿意慢慢變富。
雖然不少投資者都奉巴菲特為偶像。股神的投資理念和方法聽(tīng)起來(lái)也似乎非常簡(jiǎn)單，用低于內(nèi)含價(jià)值的價(jià)格買(mǎi)入，并留出足夠的安全邊際，等待價(jià)值回歸。
可在真正的投資過(guò)程中，這樣去實(shí)踐的人在市場(chǎng)中卻少之又少。
就像巴菲特所說(shuō)，價(jià)值投資這條路的最大問(wèn)題可能是“太長(zhǎng)”。在你買(mǎi)入的時(shí)候，市場(chǎng)對(duì)于該公司的未來(lái)并不看好，給的價(jià)格完全低于所謂的內(nèi)含價(jià)值，但你其實(shí)也并不知道什么時(shí)候市場(chǎng)能夠回歸理性。
或許大部分投資者可能還沒(méi)有等到價(jià)值回歸的最后一刻，就選擇了賣(mài)出。
對(duì)于股票投資者，只有對(duì)公司的內(nèi)含價(jià)值了如指掌，才能在下跌時(shí)繼續(xù)持有，甚至加倉(cāng)；而對(duì)于基金投資者，也需要了解與認(rèn)同基金管理人的投資理念與投資體系，才能不在低谷時(shí)轉(zhuǎn)身離去。
在投資中，我們可能80%的時(shí)間都是在等待，而價(jià)值回歸就發(fā)生在剩余的20%時(shí)間。
當(dāng)我們?cè)诘却倪^(guò)程中，由于看不清短期趨勢(shì)而感到焦慮時(shí)，不妨把目光放長(zhǎng)，也許就能看到更加清晰的結(jié)論。
對(duì)于投資者而言，找到一只好股票或好基金，并且長(zhǎng)期持有，往往是簡(jiǎn)單有效的方法。
但在實(shí)際投資過(guò)程中，多數(shù)投資者在交易時(shí)往往會(huì)對(duì)虧損和回撤，產(chǎn)生天然的抵觸。
這是由行為經(jīng)濟(jì)學(xué)中的損失厭惡效應(yīng)所導(dǎo)致的。研究顯示，我們?cè)诿鎸?duì)同等的收益和損失時(shí)，虧損令我們更加難以接受。同等損失帶來(lái)的負(fù)效用達(dá)到了收益所帶來(lái)正效用的兩倍多。
這也使我們往往會(huì)過(guò)度關(guān)注回撤，容易在市場(chǎng)震蕩或下跌時(shí)選擇降低倉(cāng)位，持有現(xiàn)金。
但持有現(xiàn)金往往是短期可能正確，長(zhǎng)期最危險(xiǎn)的選項(xiàng)。
沃頓商學(xué)院的西格爾教授在《股市長(zhǎng)線法寶》一書(shū)中，對(duì)比了美國(guó)200多年間各類資產(chǎn)的表現(xiàn)。其中美元表現(xiàn)最差，200多年間的年化收益為-1.4%，而股票資產(chǎn)的表現(xiàn)最好，年化收益率超過(guò)6.7%。
由此可見(jiàn)，對(duì)于優(yōu)秀的投資者來(lái)說(shuō)，長(zhǎng)期持有過(guò)多現(xiàn)金并非是一個(gè)好的選擇。雖然它熨平了短期的投資波動(dòng)，但付出的代價(jià)，則是長(zhǎng)期投資價(jià)值的損失。
所以在把組合的波動(dòng)、回撤控制在我們可承受范圍的前提下，為了提高組合未來(lái)的回報(bào)，盡量持有權(quán)益類資產(chǎn)可能是一個(gè)更好的選擇。
而且A股依然是優(yōu)秀投資人的天堂，從國(guó)內(nèi)的歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，優(yōu)秀的基金管理人長(zhǎng)期能夠創(chuàng)造相當(dāng)可觀的超額收益。
數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，朱雀基金，2003.12.31-2021.6.2
圖中的黃線代表普通股票型基金指數(shù)，黑線代表偏股混合型基金指數(shù)。從2003年底至今，股票型基金指數(shù)上漲超15倍，偏股混合型型基金指數(shù)上漲11倍，年化收益分別為17.94%和16.04%。而同期滬深300指數(shù)的漲幅僅為3倍多，年化回報(bào)約為9.12%。
基金經(jīng)理主動(dòng)管理帶來(lái)的超額收益是非常明顯的，偏股混合型基金指數(shù)的年化回報(bào)比滬深300指數(shù)高出7%，前者的累計(jì)收益則是后者的3倍之多。
為什么公募基金在過(guò)去十幾年中能跑贏滬深300那么多？
英仕曼的這份報(bào)告中指出，相較于成熟市場(chǎng)，新興市場(chǎng)中機(jī)構(gòu)投資者的參與比例明顯偏低。
比如在2013年到2019年中，A股中個(gè)人投資者的成交額占比高達(dá)80%以上。作為對(duì)比，更成熟的香港市場(chǎng)中，機(jī)構(gòu)投資者的成交額占比接近80%。
股市中個(gè)人投資者占比較高，而羊群效應(yīng)等行為偏差導(dǎo)致的追漲殺跌，可能會(huì)進(jìn)一步加大市場(chǎng)波動(dòng)，導(dǎo)致市場(chǎng)中仍存在大量被錯(cuò)誤定價(jià)的機(jī)會(huì)，這也為優(yōu)秀的主動(dòng)管理者提供了獲取超額收益的空間。
個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者交易額對(duì)比
為了檢驗(yàn)這個(gè)結(jié)論的可靠性，英仕曼以組合方式建立了一個(gè)常規(guī)α信號(hào)，由40%價(jià)值因子，30%動(dòng)量因子和30%質(zhì)量因子組成。
結(jié)果也非常清晰，常規(guī)α信號(hào)的有效性在A股以外的全球市場(chǎng)范圍都在逐步衰減，但優(yōu)秀投資人在A股依然可以享受到市場(chǎng)逐步機(jī)構(gòu)化所帶來(lái)的紅利。
α信號(hào)的有效性在中國(guó)以外逐步降低
市場(chǎng)的短期震蕩和波動(dòng)總是讓人迷茫。但當(dāng)我們把目光看向遠(yuǎn)方，結(jié)論就會(huì)變得清晰可見(jiàn)。
忍受短期波動(dòng)和回撤，或許是獲得長(zhǎng)期收益的必經(jīng)之路。而以個(gè)人投資者為主的A股，依舊是誕生優(yōu)秀投資者的沃土，主動(dòng)管理大有可為。