2020年是十三五規(guī)劃的收官之年，沉寂已久的軍工板塊驟然回溫。
2月初的市場(chǎng)展望中，我們就提到：軍工行業(yè)典型的特征是需求來(lái)自國(guó)防，購(gòu)買(mǎi)力來(lái)自國(guó)防預(yù)算，與國(guó)情（周邊局勢(shì)）有關(guān)，受疫情影響較小，并且歷史上看軍工企業(yè)一季度收入占比僅為全年的13.5%（過(guò)去5年平均）左右，意味著短期的停工對(duì)行業(yè)交付影響也有限。軍工板塊經(jīng)過(guò)4年多調(diào)整性?xún)r(jià)比顯現(xiàn)，且未來(lái)盈利增速有望提升，多個(gè)核心環(huán)節(jié)都具備較確定的投資機(jī)會(huì)。
目前，軍工板塊配置主要以指數(shù)基金為主，市場(chǎng)預(yù)期差極大，但分歧中也許蘊(yùn)藏著不尋常的機(jī)會(huì)。
軍工行業(yè)長(zhǎng)期增長(zhǎng)的動(dòng)力是什么？
軍費(fèi)開(kāi)支與經(jīng)濟(jì)規(guī)模相關(guān)聯(lián)。2011年以來(lái)，我國(guó)國(guó)防開(kāi)支呈遞增態(tài)勢(shì)，且每年的增速均高于同期GDP增速，目前總體穩(wěn)定在7-8%的水平。軍費(fèi)開(kāi)支增速長(zhǎng)期高于GDP決定了行業(yè)高增長(zhǎng)的長(zhǎng)期性。
數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，朱雀基金
橫向?qū)Ρ龋袊?guó)是世界第二大經(jīng)濟(jì)體，但軍費(fèi)開(kāi)支與經(jīng)濟(jì)地位尚不匹配。從可比口徑看，中國(guó)軍費(fèi)占GDP的比重為1.9%，與全球平均2.1%相比并不高。
數(shù)據(jù)來(lái)源：2019 Fact Sheet (for 2018)，朱雀基金
軍費(fèi)開(kāi)支的比例基本上為人員、武器、訓(xùn)練各占1/3，但采購(gòu)去向可有所側(cè)重。在現(xiàn)代戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)代，武器裝備至關(guān)重要，高精尖武器投入的比例將會(huì)明顯提升。
軍改影響結(jié)束，五年規(guī)劃厚尾效應(yīng)釋放
我國(guó)武器裝備水平與美俄相比仍有巨大差距。對(duì)比中美，美國(guó)戰(zhàn)機(jī)結(jié)構(gòu)中，三代機(jī)占76%、四代機(jī)占9%；中國(guó)三代機(jī)占40%、四代機(jī)占1%。即便不考慮機(jī)型總數(shù)量擴(kuò)容，存量中也有60%的二代及以下戰(zhàn)機(jī)需要升級(jí)。此外，三代機(jī)改裝升級(jí)也逐步臨近。
過(guò)去幾年有了實(shí)質(zhì)性突破后，未來(lái)幾年武器裝備新舊更替將加速進(jìn)行。過(guò)去三年，隨著幾十年地技術(shù)積累，殲15、16、20、直20、運(yùn)20、殲31等機(jī)型相繼服役/進(jìn)入全球視野，經(jīng)過(guò)幾年的爬坡和試飛驗(yàn)證后，逐步進(jìn)入加速量產(chǎn)階段。如果按產(chǎn)值/價(jià)值量計(jì)算，2019年開(kāi)始，市場(chǎng)規(guī)模有加速上升趨勢(shì)。我們預(yù)計(jì)未來(lái)3年的市場(chǎng)規(guī)模會(huì)提升到2019年的2.3倍以上。
數(shù)據(jù)來(lái)源：維基百科，朱雀基金
2015年11月以來(lái)的軍改對(duì)行業(yè)需求的負(fù)面沖擊基本結(jié)束，2018年三季度開(kāi)始訂單明顯復(fù)蘇，2017年一季度以來(lái)預(yù)研 科研項(xiàng)目也明顯增多。
數(shù)據(jù)來(lái)源：全軍武器裝備采購(gòu)信息網(wǎng)，朱雀基金
數(shù)據(jù)來(lái)源：全軍武器裝備采購(gòu)信息網(wǎng)，朱雀基金
并且，2020年是“十三五規(guī)劃”的最后一年，需求將集中釋放。五年采購(gòu)周期中，前三年占50%，后2年占50%是普遍規(guī)律。因此，2020年有望迎來(lái)武器裝備建設(shè)的交付高峰。
數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，朱雀基金
軍品定價(jià)機(jī)制改革，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈盈利有望明顯改善
原方案：購(gòu)置價(jià)格 = 定價(jià)成本 5%
新方案：購(gòu)置價(jià)格 = 定價(jià)成本 5%×目標(biāo)價(jià)格 激勵(lì)約束利潤(rùn)
不僅如此，還有一系列軍工改革正在推進(jìn)，將自上而下促進(jìn)企業(yè)盈利提升：
國(guó)資委管理重點(diǎn)將從管企業(yè)演變到管資本，解決國(guó)企經(jīng)營(yíng)效率和盈利問(wèn)題。
國(guó)資委考核重點(diǎn)開(kāi)始向盈利傾斜：不僅考核收入，還有凈利潤(rùn)、利潤(rùn)總額、自主投入/收入的比例等指標(biāo)。
軍工集團(tuán)的股權(quán)激勵(lì)放開(kāi)：以部分企業(yè)為首，預(yù)計(jì)后續(xù)會(huì)在各個(gè)軍工集團(tuán)內(nèi)推動(dòng)，而股權(quán)激勵(lì)的條件是ROE達(dá)到x%，要推定股權(quán)激勵(lì)還需先推動(dòng)盈利改善。
軍工企業(yè)現(xiàn)在貴不貴？
2015年底以來(lái)軍工行業(yè)（包括相對(duì)收益）的持續(xù)下行伴隨著市場(chǎng)風(fēng)格切換到藍(lán)籌；2018年以來(lái)，隨著創(chuàng)業(yè)板/滬深300企穩(wěn)，軍工行業(yè)相對(duì)大盤(pán)也逐步企穩(wěn)。
數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，朱雀基金
數(shù)據(jù)來(lái)源：Bloomberg，朱雀基金
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