1、賽道沒(méi)有好壞之分，每個(gè)行業(yè)都有自己不同的發(fā)展階段。科技創(chuàng)新的邏輯只是一個(gè)起點(diǎn)，我們真正要找是性價(jià)比的爆發(fā)點(diǎn)。
2、從總量來(lái)看，今天光伏在全球占比只有不到5%，整個(gè)行業(yè)依然具備較大的增長(zhǎng)空間。
3、光伏產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的龍頭企業(yè)依靠技術(shù)、成本、資金、渠道優(yōu)勢(shì)加速擴(kuò)產(chǎn)，形成正循環(huán)，行業(yè)馬太效應(yīng)明顯。
4、電動(dòng)化只是汽車行業(yè)變革的序章，智能化才是產(chǎn)業(yè)百年未有之變革。
5、隨著汽車越來(lái)越智能，需要越來(lái)越強(qiáng)大的感知系統(tǒng)、決策系統(tǒng)和執(zhí)行系統(tǒng)，整車智能化的提升將會(huì)帶來(lái)汽車半導(dǎo)體價(jià)值含量的提升。
6、全球商業(yè)航天市場(chǎng)自上個(gè)世紀(jì)七十年代阿波羅登月之后，目前將進(jìn)入第二個(gè)黃金發(fā)展周期，主要驅(qū)動(dòng)因素來(lái)自技術(shù)創(chuàng)新帶來(lái)的性價(jià)比提升。短期關(guān)注航天制造業(yè)、中長(zhǎng)期關(guān)注運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)。
以上是朱雀基金副總經(jīng)理兼專戶投資部投資總監(jiān)黃振12月12日在“融入洪流”朱雀基金2021年度策略會(huì)上發(fā)表的觀點(diǎn)。以下是我們整理的演講精要：
各位嘉賓大家下午好，我是朱雀基金的黃振，今天很高興有機(jī)會(huì)和大家分享對(duì)于先進(jìn)制造產(chǎn)業(yè)鏈的投資機(jī)會(huì)的思考。
我今天分享的內(nèi)容主要包括四個(gè)部分，首先是如何選擇行業(yè)或賽道，路演時(shí)經(jīng)常跟大家交流，朱雀基金挖掘了很多好的行業(yè)和公司，到底以什么邏輯尋找呢？基于這個(gè)邏輯框架，我會(huì)重點(diǎn)分析三個(gè)行業(yè)投資機(jī)會(huì)，分別是太陽(yáng)能+儲(chǔ)能、汽車智能化和商業(yè)航天。
朱雀基金如何尋找賽道
在朱雀基金，賽道沒(méi)有好壞之分，每個(gè)行業(yè)都有自己不同的發(fā)展階段，每個(gè)行業(yè)會(huì)有四個(gè)周期：初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期、成熟期和衰退期。每個(gè)階段特征不一樣，在發(fā)展初期我們會(huì)重點(diǎn)關(guān)注這個(gè)行業(yè)滲透率提升的一個(gè)驅(qū)動(dòng)因素，到了成長(zhǎng)期會(huì)關(guān)注整個(gè)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局變化以及哪些企業(yè)可能會(huì)脫穎而出，到了成熟期會(huì)關(guān)注企業(yè)創(chuàng)造穩(wěn)定現(xiàn)金流的能力，基于不同的特征尋找相關(guān)的投資機(jī)會(huì)。
產(chǎn)業(yè)階段劃分及特征
來(lái)源：民航資源網(wǎng)，朱雀基金整理
歷史來(lái)看，每一輪科技創(chuàng)新都會(huì)帶來(lái)新的增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，比如最開(kāi)始的工業(yè)革命，把人類運(yùn)輸方式從馬車轉(zhuǎn)化為鐵路，電氣及內(nèi)燃機(jī)的技術(shù)帶來(lái)燃油車產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，九十年代的信息技術(shù)發(fā)展帶來(lái)了互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)崛起，最近幾年就是大家耳熟能詳?shù)娜斯ぶ悄艿鹊取Ｎ覀儼芽萍紕?chuàng)新帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)分為兩類，一個(gè)是0到1的，一個(gè)是1到10。不是每個(gè)科技創(chuàng)新都會(huì)成長(zhǎng)為1到10大的行業(yè)，前者是小眾市場(chǎng)，后者是巨大的市場(chǎng)容量，對(duì)于我們而言要找1到10，因?yàn)楦锌赡艹霈F(xiàn)大市值公司。
來(lái)源：硬科技研究院
我們?nèi)绾螌ふ?到10的機(jī)會(huì)呢？以汽車為例，特斯拉的model 3是全球第一個(gè)爆款電動(dòng)車，全球第一個(gè)爆款燃油車是福特T型車，福特推出它之前，全球汽車產(chǎn)業(yè)主要是小工業(yè)作坊的加工方式，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)效率低、沒(méi)有規(guī)模效應(yīng)，、并進(jìn)一步導(dǎo)致汽車售價(jià)過(guò)高，當(dāng)時(shí)汽車在美國(guó)是富人的玩具。福特第一個(gè)引入流水線的生產(chǎn)方式，大幅提升了加工效率，把汽車裝配時(shí)間從700多人工小時(shí)降低到1.5人工小時(shí)。在這個(gè)加工效率提升之后，汽車年度產(chǎn)能由1萬(wàn)輛提升到200萬(wàn)輛以上的水平。規(guī)模效應(yīng)帶來(lái)的一個(gè)好處是成本大幅下降，汽車的入門價(jià)格從4700美元降低到260美元，價(jià)格跌了90%以上，意味著把汽車入門級(jí)的價(jià)格從10萬(wàn)美元降低到5千美元（2018年美元匯率），最終實(shí)現(xiàn)了汽車滲透率在美國(guó)市場(chǎng)的快速提升以及自身的市占率的提高（6年時(shí)間從9.4%提升至48%）——汽車市場(chǎng)的繁榮發(fā)展來(lái)自產(chǎn)品性價(jià)比的提升。
來(lái)源：Wiki，朱雀基金整理
所以朱雀基金在選擇賽道時(shí)，科技創(chuàng)新的邏輯只是一個(gè)起點(diǎn)，我們真正要找是性價(jià)比的爆發(fā)點(diǎn)。這張圖是通用汽車和英特爾十年期的股價(jià)走勢(shì)圖。當(dāng)整個(gè)行業(yè)滲透率開(kāi)始提升，企業(yè)基本面開(kāi)始兌現(xiàn)之后，這兩個(gè)公司盡管處于不同的行業(yè)，有不同的屬性，但在行業(yè)和公司高速成長(zhǎng)階段都曾給投資者創(chuàng)造了近百倍以上的回報(bào)——行業(yè)不分好壞，關(guān)鍵看什么階段進(jìn)行投資。
來(lái)源：S﹒登特，《下一個(gè)大泡泡》
太陽(yáng)能+儲(chǔ)能：性價(jià)比驅(qū)動(dòng)“能源清潔化”
今年8月份，葡萄牙光伏最低中標(biāo)價(jià)格已經(jīng)折算成人民幣不到1毛錢/度。中國(guó)2020年青海地區(qū)光伏中標(biāo)價(jià)格已經(jīng)低于當(dāng)?shù)鼗痣娒撲N電價(jià)，實(shí)現(xiàn)了平價(jià)上網(wǎng)。
海外，特朗普上臺(tái)之后（共和黨偏向傳統(tǒng)化石能源），光伏的生命力不僅沒(méi)有減弱反而得到增強(qiáng)，光伏在美國(guó)已經(jīng)成為發(fā)電最為便宜的能源。2019年美國(guó)新增電力裝機(jī)構(gòu)成中39%來(lái)自光伏，而天然氣機(jī)組占比只有32%——光伏已經(jīng)超過(guò)了天然氣，背后的驅(qū)動(dòng)因素就是性價(jià)比。除了性價(jià)比提升，還有新的增量來(lái)自于傳統(tǒng)化石能源退役。美國(guó)官方統(tǒng)計(jì)，2023到2027年美國(guó)大概有100GW化石能源會(huì)退役，包括火電和核電。如果使用太陽(yáng)能去替代，大約需要400-500GW，所以這是一個(gè)非常大的增量。
來(lái)源：CPIA
發(fā)電成本下降只是解決了光伏的第一個(gè)問(wèn)題：成本比較貴。要使得光伏發(fā)電大規(guī)模滲透，還要解決間歇性問(wèn)題，也就是白天能發(fā)電，晚上不能發(fā)電，所以我們還需要儲(chǔ)能。
隨著抽水蓄能以及以鋰電池為代表的化學(xué)儲(chǔ)能的持續(xù)發(fā)展，特別是近幾年電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)大發(fā)展帶來(lái)鋰電池產(chǎn)能的快速擴(kuò)張以及成本下降，光伏的儲(chǔ)能問(wèn)題將有望得到解決。從歐洲新能源發(fā)電占比高的丹麥、德國(guó)和英國(guó)來(lái)看，新能源發(fā)電量占比分別為60%、35%和25%，根據(jù)國(guó)際能源專家的研究，配備儲(chǔ)能后，新能源占總發(fā)電量的比例極限能夠達(dá)到90%以上。從總量來(lái)看，今天光伏在全球占比只有不到5%，整個(gè)行業(yè)依然具備較大的增長(zhǎng)空間。
德國(guó)由光伏平價(jià)逐漸步入光儲(chǔ)平價(jià)
來(lái)源：GTAI
就投資機(jī)會(huì)而言，近年來(lái)行業(yè)集中度快速提升，從硅料到組件，各環(huán)節(jié)競(jìng)爭(zhēng)格局均有改善。龍頭企業(yè)依靠技術(shù)、成本、資金、渠道優(yōu)勢(shì)加速擴(kuò)產(chǎn)，形成正循環(huán)，行業(yè)馬太效應(yīng)明顯。
來(lái)源：Wind，朱雀基金整理
以組件環(huán)節(jié)為例，過(guò)去大家認(rèn)為技術(shù)壁壘低，行業(yè)集中度分散，今天從硅片到電池片再到組件產(chǎn)業(yè)一體化的格局正在形成，產(chǎn)業(yè)一體化技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)聯(lián)性更緊密，意味著組件競(jìng)爭(zhēng)的綜合壁壘會(huì)更高。此外，隨著產(chǎn)業(yè)進(jìn)入平價(jià)時(shí)代，全球終端電站建設(shè)及運(yùn)營(yíng)的主體將是大型公用事業(yè)，由于光伏電站組件的質(zhì)保周期在20年以上，因此大型的電站運(yùn)營(yíng)商更希望與綜合實(shí)力更強(qiáng)的組件制造企業(yè)合作。我們認(rèn)為這個(gè)行業(yè)未來(lái)一定是集中度越來(lái)越高，龍頭企業(yè)將會(huì)獲取絕大部分利潤(rùn)。
汽車智能化：百年未有之變革
電動(dòng)化只是汽車行業(yè)變革的序章，智能化才是產(chǎn)業(yè)百年未有之變革。
一輛國(guó)產(chǎn)Model 3售價(jià)可以下探到25萬(wàn)人民幣，假設(shè)特斯拉的盈利能力相對(duì)傳統(tǒng)整車廠更強(qiáng)，每輛車硬件的凈利潤(rùn)可以做到2.5萬(wàn)人民幣，但一個(gè)Autopilot 自動(dòng)輔助駕駛安裝包的售價(jià)是6萬(wàn)人民幣，看不見(jiàn)摸不著的軟件系統(tǒng)盈利能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于硬件，汽車智能化的進(jìn)化，將會(huì)使得汽車行業(yè)的盈利模式發(fā)生翻天覆地的變化。
特斯拉的智能化是什么？特斯拉不同于傳統(tǒng)汽車，整車性能從出廠的時(shí)刻基本固化，而Model 3的交付只是功能迭代更新的開(kāi)始。百公里加速的提升需要2000美元、冬天后排座椅加熱需要300美元、特殊情況增加5-10%的續(xù)航里程，傳統(tǒng)汽車想要做到這一切，需要在4S店完成，而特斯拉僅僅只需要OTA在線升級(jí)即可完成，類似智能手機(jī)領(lǐng)域的軟件更新。
為什么傳統(tǒng)和新型車企差距這么大呢？本質(zhì)原因在于汽車的架構(gòu)，兩者的造車思路完全不一樣，特斯拉采用全新的電子電氣架構(gòu)和域控制器實(shí)現(xiàn)硬件功能的迭代更新，同時(shí)自研核心部件的軟件控制算法，通過(guò)軟硬件的結(jié)合實(shí)現(xiàn)整車控制功能由過(guò)往的“諸侯割據(jù)”轉(zhuǎn)化為“中央集權(quán)”。
如果你去看特斯拉model 3的電子電氣架構(gòu)，只有三個(gè)最核心的域控制器：左車身、右車身以及融合了智能駕駛艙的AP控制器，不同于傳統(tǒng)車企上百個(gè)ECU（電子控制單元）的各自為戰(zhàn)，特斯拉的EE架構(gòu)簡(jiǎn)潔高效，疊加自研控制算法，能夠更加有效的實(shí)施硬件和軟件功能的OTA（空中下載）。
來(lái)源：朱雀基金
那么，這對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈投資有什么樣的影響？
當(dāng)我們分析新車型是否具備爆款基因的時(shí)候，智能化一定是不可或缺的，這是一個(gè)很重要的基礎(chǔ)，所以我們首先要分析新車型的電子電氣架構(gòu)。第二是軟硬件解耦，剛才說(shuō)到特斯拉采取中央集權(quán)的方式控制核心硬件的軟件算法。
通過(guò)分析Model 3的控制器，我們發(fā)現(xiàn)45%的控制器由特斯拉自制，或者打上了特斯拉的標(biāo)簽，這些控制器的核心算法均由特斯拉掌控，這也就意味著過(guò)去零部件企業(yè)既可以提供硬件又可以提供軟件， 而特斯拉的做法意味著軟硬件開(kāi)始解耦，這也將會(huì)改變零部件企業(yè)的盈利模式。
Model 3控制器供應(yīng)商統(tǒng)計(jì)
來(lái)源：42How，朱雀基金整理
哪些企業(yè)會(huì)受益呢？我們舉一個(gè)例子說(shuō)明，2018年海外權(quán)威媒體在測(cè)評(píng)一批model 3的時(shí)候給了“不推薦”評(píng)級(jí)，原因是Model 3以100公里的時(shí)速進(jìn)行急剎的時(shí)候，制動(dòng)距離高達(dá)46米，而一般同級(jí)別車型的制動(dòng)距離在40米以內(nèi)。如果是傳統(tǒng)車企遇到這個(gè)問(wèn)題，大概率是全球召回到4S店進(jìn)行硬件檢測(cè)和更新，而特斯拉卻在一個(gè)禮拜內(nèi)發(fā)布了OTA升級(jí)包，直接把制動(dòng)距離降低至40米。它是怎么做到的？我們首先要理解兩個(gè)概念，一個(gè)是滑移率，一個(gè)是Ibooster。高速行駛的汽車，如果一腳把剎車踩死容易發(fā)生事故，正確的做法是點(diǎn)剎。
滑移率曲線
Ibooster不同模式通過(guò)軟件調(diào)節(jié)
來(lái)源：GeekCar
在剎車過(guò)程中，輪胎在地面滑移（剎車踩死）的距離占整個(gè)制動(dòng)的距離比例叫做滑移率。當(dāng)滑移率比例在20%到30%的區(qū)間，輪胎與地面的摩擦系數(shù)最高，但人無(wú)法通過(guò)點(diǎn)殺精確控制滑移比例，所以汽車有一個(gè)制動(dòng)系統(tǒng)叫做ABS，從原理來(lái)看，ABS直接由算法驅(qū)動(dòng)。Ibooster是剎車助力系統(tǒng)，現(xiàn)在一般的電動(dòng)車或者燃油車，普遍是2噸左右，如果沒(méi)有剎車助力系統(tǒng)，駕駛員無(wú)法對(duì)高速行駛的汽車進(jìn)行制動(dòng)，Ibooster通過(guò)采集剎車踏板上面的傳感器，通過(guò)采集到的力量和速度數(shù)據(jù)分析出你需要的制動(dòng)效果執(zhí)行，Ibooster同樣由算法進(jìn)行驅(qū)動(dòng)。兩者共同決定了高速行駛汽車的緊急制動(dòng)效果，Model 3的Ibooster由博世獨(dú)供。特斯拉通過(guò)OTA實(shí)現(xiàn)制動(dòng)距離的縮短，離不開(kāi)博世的軟硬件協(xié)助。
產(chǎn)業(yè)鏈的第二個(gè)趨勢(shì)是，隨著汽車越來(lái)越智能，需要越來(lái)越強(qiáng)大的感知系統(tǒng)（攝像頭CIS、雷達(dá)專用芯片）、決策系統(tǒng)（CPU、GPU、DSP、ASIC）和執(zhí)行系統(tǒng)（功率半導(dǎo)體），整車智能化的提升將會(huì)帶來(lái)汽車半導(dǎo)體價(jià)值含量的提升。未來(lái)汽車智能化的上限將直接由芯片的算力所決定。特斯拉將AP芯片由英偉達(dá)的Drive PX2更換為自主設(shè)計(jì)的FSD，最核心的原因是Drive PX2算力不足以支撐5個(gè)攝像頭同時(shí)以36幀/秒的頻率采集數(shù)據(jù)，如果環(huán)境感知有缺陷，車載電腦很難做出兼具正確和時(shí)效要求的決策，而FSD處理圖像數(shù)據(jù)的能力是Drive PX2的21倍，因此汽車芯片將成為汽車智能化過(guò)程中的核心驅(qū)動(dòng)因素，類似目前智能手機(jī)更多的PK來(lái)自攝像頭和芯片。
智能駕駛所用到的半導(dǎo)體
L4/L5級(jí)別自動(dòng)駕駛對(duì)汽車半導(dǎo)體的用量
來(lái)源：Infineon，朱雀基金整理
產(chǎn)業(yè)鏈第三個(gè)趨勢(shì)在于，智能化程度提升后，汽車執(zhí)行系統(tǒng)將由機(jī)械液壓轉(zhuǎn)向電子線控。第四個(gè)趨勢(shì)則是零部件的模塊化，智能汽車類似智能手機(jī)，整車體積有限，功能越來(lái)越復(fù)雜，需要添加更多的硬件，因此需要企業(yè)具備更強(qiáng)的模組化和集成化的能力。
從更長(zhǎng)的時(shí)間周期來(lái)看，汽車只是智能化產(chǎn)業(yè)應(yīng)用的一環(huán)，隨著汽車智能化產(chǎn)業(yè)的成熟，包括感知、決策和執(zhí)行系統(tǒng)可以應(yīng)用于更多的場(chǎng)景（駕駛的環(huán)境相對(duì)更復(fù)雜），比如功能更為強(qiáng)大的家庭服務(wù)機(jī)器人、餐廳的送餐機(jī)器人、物流機(jī)器人等等，萬(wàn)物皆智能的通用機(jī)器人將有望成為智能化產(chǎn)業(yè)更為廣闊的發(fā)展空間。
商業(yè)航天：超越阿波羅登月的發(fā)展新篇章
全球商業(yè)航天市場(chǎng)自上個(gè)世紀(jì)七十年代阿波羅登月之后，目前將進(jìn)入第二個(gè)黃金發(fā)展周期，上一個(gè)黃金發(fā)展周期驅(qū)動(dòng)因素來(lái)自美國(guó)和蘇聯(lián)政府的投入，政治博弈的訴求高于商業(yè)利益，而這一輪黃金發(fā)展周期的主要驅(qū)動(dòng)因素來(lái)自技術(shù)創(chuàng)新帶來(lái)的性價(jià)比提升。
來(lái)源：Wiki，朱雀基金整理
這一輪技術(shù)創(chuàng)新最有代表性的企業(yè)是SpaceX，過(guò)去商業(yè)航天無(wú)法大規(guī)模民用的問(wèn)題在于成本太貴，而成本過(guò)高的主要原因在于火箭等高價(jià)值載荷一次性報(bào)廢的屬性，SpaceX通過(guò)兩個(gè)途徑降低了商業(yè)航天的應(yīng)用成本，首先是火箭的重復(fù)利用，通過(guò)自主研發(fā)的可變推力發(fā)動(dòng)機(jī)實(shí)現(xiàn)了一級(jí)火箭的回收，在獵鷹9號(hào)二級(jí)火箭中，一級(jí)火箭成本占比約為60%，一大半成本被它進(jìn)行了回收，因此SpaceX的發(fā)射成本不到歐美同類火箭的40%。其次是一箭多星，單枚火箭成本固定，只有發(fā)展一箭多星的技術(shù)，才有可能降低單顆衛(wèi)星的發(fā)射成本，并最終降低衛(wèi)星的使用成本，SpaceX火箭和衛(wèi)星一體化的商業(yè)模式，解決了衛(wèi)星功能、衛(wèi)星外形和火箭載荷相匹配的問(wèn)題，最終實(shí)現(xiàn)了一箭六十星的突破。
本輪商業(yè)航天市場(chǎng)的黃金發(fā)展周期，短期關(guān)注航天制造業(yè)、中長(zhǎng)期關(guān)注運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)，如3D打印、智能駕駛和企業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)挖掘等領(lǐng)域。
在3D打印領(lǐng)域， 我們?cè)赟paceX飛船發(fā)動(dòng)機(jī)甚至宇航員的宇航服及頭盔里，都可以看到3D打印成功的應(yīng)用。傳統(tǒng)加工方式用機(jī)床加工，類似于雕刻，而3D打印是搭積木的方式，可以做出多孔、中空、一體成型、復(fù)雜形狀的結(jié)構(gòu)，從而滿足商業(yè)航天減重、復(fù)雜結(jié)構(gòu)和加快產(chǎn)品上市時(shí)間的要求。我們認(rèn)為全球商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)的發(fā)展將有助于3D打印市場(chǎng)的進(jìn)一步做大。
第二個(gè)應(yīng)用案例是智能駕駛。未來(lái)的無(wú)人駕駛需要和高精度地圖以及高精度定位相結(jié)合，目前民用導(dǎo)航定位的誤差是在5米以上，未來(lái)的無(wú)人駕駛需要降低到厘米的級(jí)別?，F(xiàn)在的解決方式是建立地基增強(qiáng)系統(tǒng)，利用差分定位的技術(shù)來(lái)提升定位的精度，地基增強(qiáng)系統(tǒng)受制于環(huán)境和投資成本，在覆蓋率方面存在不足。未來(lái)在大規(guī)模低軌衛(wèi)星星座建立后，我們可以建立星基增強(qiáng)系統(tǒng)，由于衛(wèi)星覆蓋范圍更廣，傳遞時(shí)效性更強(qiáng)，因此商業(yè)航天能加速無(wú)人駕駛場(chǎng)景的實(shí)現(xiàn)。
來(lái)源：吉利汽車官網(wǎng)
第三是應(yīng)用來(lái)自企業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)的挖掘，我們主動(dòng)投資的研究模式是企業(yè)調(diào)研，我們現(xiàn)在可以看到海外有些機(jī)構(gòu)會(huì)通過(guò)采購(gòu)遙感衛(wèi)星的數(shù)據(jù)來(lái)判斷企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況。
結(jié)合以上幾個(gè)產(chǎn)業(yè)的分析，我們可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)技術(shù)創(chuàng)新的性價(jià)比到達(dá)臨界點(diǎn)，應(yīng)用場(chǎng)景和市場(chǎng)空間會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)大家的想象，以上是我的分享，謝謝大家！
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