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傳奇投資人彼得·林奇，有個(gè)著名的雞尾酒會(huì)理論：當(dāng)他參加一場(chǎng)雞尾酒晚宴時(shí)，如果客人對(duì)牙醫(yī)而不是他感興趣時(shí)，往往是股市的低迷階段；當(dāng)人們?cè)敢忾e聊股票但還是更關(guān)心牙齒時(shí)，股市即將迎來上漲反彈；當(dāng)包括牙醫(yī)在內(nèi)的所有人都圍著他，詢問該買哪只股票時(shí)，股市達(dá)到階段性高點(diǎn)；而當(dāng)人們都開始向他推薦股票時(shí)，這正是市場(chǎng)達(dá)到高點(diǎn)的信號(hào)。

A股最近也發(fā)生著和雞尾酒會(huì)類似的故事。據(jù)報(bào)道，近期一位大客戶對(duì)于某基金的表現(xiàn)并不滿意，告知基金經(jīng)理若再不去布局新能源等熱門板塊，將選擇贖回。在結(jié)構(gòu)分化嚴(yán)重的市場(chǎng)中，看著隔壁大漲的熱門板塊，投資者幾欲親自披掛上陣。

散戶教基金經(jīng)理炒股，這事真的靠譜嗎？

散戶和機(jī)構(gòu)為代表的兩類投資者，投資的出發(fā)點(diǎn)可能就不相同。

加州大學(xué)教授Barber與伯克利大學(xué)教授Odean曾研究投資者的交易行為，他們?cè)谡撐闹兄赋觯捎趥€(gè)人投資者通常對(duì)于市場(chǎng)中數(shù)以千計(jì)的股票沒有頭緒，無從下手，因此往往會(huì)從那些最近引起他們注意的熱門股票當(dāng)中選擇。

而機(jī)構(gòu)投資者的交易行為并沒有顯示出這樣的特征。這得益于機(jī)構(gòu)投資者有一套相對(duì)成熟的選股策略。他們往往會(huì)根據(jù)自己的投資方法篩選個(gè)股，然后在其中構(gòu)建組合。

近期，A股成交額集中度開始上升，周成交金額前5%的公司占總成交額的比重顯著提高，熱門賽道的交易變得擁擠。據(jù)wind統(tǒng)計(jì)，上周8月2日至8月8日期間，成交額前5%公司占到總成交額的45%，處于2001年以來的相對(duì)高位。
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數(shù)據(jù)來源：wind，朱雀基金整理；數(shù)據(jù)區(qū)間：2001.1.1至2021.8.8

不出意料，成交額前5%的個(gè)股集中分布于幾個(gè)熱門賽道：電子、電氣設(shè)備、有色金屬、醫(yī)藥生物，這四大行業(yè)成交額占比合計(jì)超50%。資金的涌入促使這些板塊中的一些股票估值急劇上升，投資性價(jià)比下降。如果簡(jiǎn)單線性外推，越漲越樂觀，顯然不是理性的思維方式。
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數(shù)據(jù)來源：wind，朱雀基金整理 ，數(shù)據(jù)區(qū)間：2021.8.2至2021.8.8

臺(tái)灣大學(xué)的Chuang和休斯頓大學(xué)的Susmel，對(duì)一組臺(tái)灣散戶和機(jī)構(gòu)投資者的交易行為做了研究。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，無論是散戶還是機(jī)構(gòu)投資者，當(dāng)處于牛市、行情動(dòng)能上升的時(shí)期，他們的投資都會(huì)顯得更激進(jìn)。

但當(dāng)市場(chǎng)總體獲利以后，在后續(xù)階段，散戶顯著地比機(jī)構(gòu)投資者更加激進(jìn)地投資于高風(fēng)險(xiǎn)股票，或者在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)更高（指數(shù)波動(dòng)變大）的時(shí)候進(jìn)行交易，并且在市場(chǎng)獲利的后續(xù)階段，散戶比機(jī)構(gòu)投資者的交易顯著地更加活躍。

在階段性行情的高點(diǎn)，散戶跑步入市，而堅(jiān)守公司內(nèi)在價(jià)值、堅(jiān)持以合理估值買入好公司的基金經(jīng)理，不愿意跟隨市場(chǎng)趨勢(shì)，反倒成為另類的逆行者。

成熟的投資者，或多或少經(jīng)歷過幾次與市場(chǎng)的對(duì)抗。主動(dòng)投資的本質(zhì)是需要戰(zhàn)勝市場(chǎng)，這也意味著投資者需要尋找市場(chǎng)的分歧，發(fā)現(xiàn)錯(cuò)誤的定價(jià)。但市場(chǎng)充滿不確定性，少有人能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)均值會(huì)何時(shí)回歸，股市可能在很長時(shí)間內(nèi)都處于高估或者低估的狀態(tài)。

即便是公認(rèn)的投資大師巴菲特，也曾持續(xù)多年落后于市場(chǎng)的平均表現(xiàn)。從1995年到2002年的7年時(shí)間中，在最糟糕的時(shí)候，伯克希爾哈撒韋的股價(jià)表現(xiàn)一度落后同期納斯達(dá)克指數(shù)超過300%。投資者的信心墜落到空前的低點(diǎn)。

盈利不足以支撐的空中樓閣，總有一天會(huì)倒塌。2000年3月，納斯達(dá)克指數(shù)在登上5000點(diǎn)高位后見頂回落，市場(chǎng)也迎來了均值回歸。

拉長時(shí)間看，從1995年7月到2002年10月，納斯達(dá)克指數(shù)上漲42%，而伯克希爾哈撒韋的漲幅達(dá)到216%，且同期的波動(dòng)與最大回撤遠(yuǎn)小于納斯達(dá)克指數(shù)。
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數(shù)據(jù)來源：wind，朱雀基金整理，數(shù)據(jù)區(qū)間：1995.7.3至2002.10.31

大國實(shí)力的PK最終是硬核科技的較量，中長期來看，新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)將是下一輪產(chǎn)業(yè)投資的方向，但盈利與估值的匹配依然是投資決策的要義。

如果因?yàn)楣乐蹈叨蝗ネ顿Y，可能失去重要的投資機(jī)會(huì)，面臨風(fēng)險(xiǎn)；但無論行業(yè)背景還是公司本身，一旦成長邏輯受到挑戰(zhàn)或被證偽，就面臨業(yè)績和估值的雙殺。我們要基于行業(yè)發(fā)展和公司中長期競(jìng)爭(zhēng)力來進(jìn)行評(píng)判，在此基礎(chǔ)上對(duì)企業(yè)家的理解尤為重要。

作為基民，當(dāng)身邊的朋友在熱門個(gè)股上大賺特賺，你是否能不為所動(dòng)？一旦定力不足就容易隨波逐流，追漲殺跌。

我們?cè)凇囤A家的詛咒》一文中做過一組實(shí)驗(yàn)，連續(xù)十年分別買入冠軍基金和墊底基金，兩種策略的收益表現(xiàn)會(huì)差多少？從結(jié)果看，買冠軍基金的策略，十年間累計(jì)漲幅為101%，與買墊底基金策略的收益相差無幾。而同期普通股票型基金指數(shù)的漲幅達(dá)到206%，跟風(fēng)追漲，長期來看難以取得持續(xù)性的回報(bào)。

與其追逐高估值賽道中的明星，不如把有限的精力，挖掘那些尚未被發(fā)現(xiàn)的潛力股，敢于“燒冷灶”，提前布局產(chǎn)業(yè)發(fā)展中的未來贏家。 

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