從一家瀕臨倒閉的紡織廠(chǎng)到市值3000億美元的世界500強(qiáng)，伯克希爾是當(dāng)之無(wú)愧的商業(yè)神話(huà)。
從1965年到2020年，伯克希爾的每股凈資產(chǎn)年化增長(zhǎng)率達(dá)20%，而同期標(biāo)普500指數(shù)的年化回報(bào)率僅為10.2%。56年間，經(jīng)歷了戰(zhàn)爭(zhēng)、金融危機(jī)、股市崩盤(pán)等一系列考驗(yàn)，僅有少數(shù)年份出現(xiàn)了負(fù)值。
來(lái)源：2020年巴菲特致股東信
令伯克希爾脫胎換骨的，自然是老法師巴菲特。巴菲特的信徒遍布全球，尤其在中國(guó)，每年的伯克希爾股東大會(huì)，都有成千上萬(wàn)的朝圣者不遠(yuǎn)萬(wàn)里，云集奧馬哈，股東大會(huì)儼然“追星現(xiàn)場(chǎng)”。和巴菲特共進(jìn)午餐曾經(jīng)是投資大佬的專(zhuān)利，如今也成為成熟的商業(yè)運(yùn)作。（孫老師最后究竟有沒(méi)有赴宴？）
如何形容伯克希爾呢，這不是一個(gè)簡(jiǎn)單的保險(xiǎn)公司，也不是一個(gè)純粹的投資公司，更不僅是一個(gè)實(shí)體企業(yè)，而是融合了這三者的龐大綜合體。一個(gè)小測(cè)試：下面哪項(xiàng)屬于伯克希爾的業(yè)務(wù)？
A． 鐵路運(yùn)輸
B． 天然氣管道
C． 電力公司
D． 制造業(yè)
E． 零售業(yè)務(wù)
F． 股票投資
G． 債券投資
H． 金融衍生品投資
I． 以上全是
答案我想你已經(jīng)猜到了。伯克希爾148頁(yè)的2020年年報(bào)中，關(guān)于二級(jí)市場(chǎng)投資的內(nèi)容只占一小部分，兼并收購(gòu)、實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)等占據(jù)了更大的篇幅。
盡管巴菲特被奉為“股神”，但他的成就遠(yuǎn)不止如此。維基百科對(duì)他的介紹是：
所以，嚴(yán)格來(lái)講，同樣是投資大師，巴菲特和彼得林奇、索羅斯并不屬于同一類(lèi)。后兩者的主業(yè)是二級(jí)市場(chǎng)投資，與國(guó)內(nèi)的公私募基金經(jīng)理類(lèi)似。
著名量化機(jī)構(gòu)AQR在論文Buffett's Alpha中統(tǒng)計(jì)，伯克希爾對(duì)非上市公司的依賴(lài)性逐年穩(wěn)步增加，從上世紀(jì)80年代初的不足20%，到2017年超過(guò)78%。巴菲特收購(gòu)的足跡遍布各行各業(yè)，包括食品行業(yè)的喜詩(shī)糖果、媒體行業(yè)的布法羅新聞報(bào)、航空業(yè)的利捷航空等數(shù)十家非上市公司。
在這樣一個(gè)綜合體中做投資，巴菲特引以為豪的一項(xiàng)優(yōu)勢(shì)是源源不斷的“浮存金”。2020年致股東信中，巴菲特寫(xiě)道：
伯克希爾現(xiàn)在享有1,380億美元的保險(xiǎn)“浮存金”——資金不屬于我們，但能夠?yàn)槲覀兯?，無(wú)論是投資債券、股票或現(xiàn)金等價(jià)物（例如美國(guó)國(guó)債）。浮存金和銀行存款有些相似：保險(xiǎn)公司每天流入和流出現(xiàn)金，但其持有的總量變化很小。伯克希爾·哈撒韋持有的巨大款項(xiàng)可能常年保持在目前水平附近，對(duì)我們而言幾乎沒(méi)有成本。當(dāng)然，這個(gè)令人高興的結(jié)果可能會(huì)改變——但隨著時(shí)間的推移，我們的勝算不小。
穩(wěn)定的浮存金儲(chǔ)備相當(dāng)于開(kāi)啟了“無(wú)限子彈”模式：在利空出盡、遍地黃金的時(shí)刻，不怕沒(méi)有加倉(cāng)的資本。同樣重要的是，提供了免費(fèi)的杠桿。
AQR根據(jù)（資產(chǎn)市值-現(xiàn)金）/股權(quán)市值的公式計(jì)算出巴菲特的歷史平均杠桿率為1.7:1。1.7倍杠桿意味著什么呢？假設(shè)應(yīng)用于美股平均回報(bào)率，你可以獲得12.7%的超額回報(bào)率，但仍然低于伯克希爾平均18.6%的超額回報(bào)率——巴老不僅僅依靠杠桿跑贏(yíng)市場(chǎng)。
AQR還發(fā)現(xiàn)，巴菲特在上市公司股票和非上市公司持倉(cāng)的表現(xiàn)均不錯(cuò)。在平均超額回報(bào)、風(fēng)險(xiǎn)和夏普比率方面，巴菲特的上市公司股票和非上市公司投資組合都超過(guò)了整體股市。上市公司股票的夏普比率要高于非上市公司，這表明巴菲特的能力主要是他的選股能力，而不是公司治理的附加價(jià)值。
正是得益于這樣的獨(dú)特結(jié)構(gòu)，伯克希爾的投資結(jié)果領(lǐng)先于同期的共同基金。
為什么不直接對(duì)比收益率呢？五十年復(fù)合年化20%的收益率已是頂級(jí)投資人的水平，然而，天下沒(méi)有免費(fèi)的午餐，每獲得一份回報(bào)都要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。同樣的回報(bào)，有人承擔(dān)了更多的風(fēng)險(xiǎn)，便體現(xiàn)為低夏普比率/信息比率。走勢(shì)如下的兩只基金，你會(huì)選擇哪個(gè)？
來(lái)源：朱雀基金
“人生就像滾雪球，重要的是找到很濕的雪和很長(zhǎng)的坡?！卑头铺氐膫ゴ笾幵谟趧?chuàng)造了一種有機(jī)的投資模式：先積累原始資產(chǎn)，然后創(chuàng)立保險(xiǎn)公司，不斷產(chǎn)生現(xiàn)金流反哺投資，同時(shí)并購(gòu)優(yōu)質(zhì)企業(yè)，資產(chǎn)端和負(fù)債端互為促進(jìn)，財(cái)富積累的速度越來(lái)越快。難怪巴菲特99%的錢(qián)是60歲以后賺到的。
來(lái)源：dataviz.com
從“卵巢彩票”到“美國(guó)順風(fēng)”，頭頂投資人和企業(yè)家雙重光環(huán)，巴菲特的成功看似簡(jiǎn)單，卻很難復(fù)制。
巴菲特一生經(jīng)歷了五次股災(zāi)，其中四次標(biāo)普500指數(shù)跌幅過(guò)半。并購(gòu)業(yè)務(wù)也并非一帆風(fēng)順，去年，伯克希爾旗下航空零部件制造商PCC受到疫情沖擊，導(dǎo)致伯克希爾凈利潤(rùn)接近腰斬，被巴菲特稱(chēng)作2016年犯下的一個(gè)價(jià)值百億美元的大錯(cuò)。
投資不僅是個(gè)技術(shù)活兒，還需要持續(xù)進(jìn)化和打不倒的樂(lè)觀(guān)，不然即使有盈利，也可能會(huì)釀成利弗莫爾式的慘劇。巴倫周刊報(bào)道，著名投資人查爾斯·德瓦爾克斯昨天跳樓自殺。信奉深度價(jià)值的他擔(dān)憂(yōu)全球高債務(wù)，長(zhǎng)期找不到價(jià)值標(biāo)的，不得不保持40%的現(xiàn)金。在他放棄生命的那一刻，公司仍然擁有超過(guò)20億美元的資產(chǎn)。
且不論復(fù)制巴菲特，僅僅復(fù)制巴菲特的股票也未必可行。結(jié)合前文所說(shuō)，負(fù)債端的結(jié)構(gòu)一定程度上決定了資產(chǎn)端的投資模式，資金期限和成本不同，必然導(dǎo)致持股集中度、持股時(shí)間和回撤容忍度不同。
據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，按照4月26日收盤(pán)價(jià)格，伯克希爾哈撒韋持股總市值達(dá)到3055億美元。其中，前五大持股總市值占比高達(dá)72%。高集中度蘊(yùn)含著高波動(dòng)，對(duì)巴菲特而言，即使發(fā)生金融危機(jī)，看好的個(gè)股腰斬，也能氣定神閑繼續(xù)持有，甚至果敢抄底，這樣的經(jīng)典案例多次上演。而對(duì)抄作業(yè)的你來(lái)說(shuō)，恐怕早已亂了陣腳不知所措。
畫(huà)虎不成反類(lèi)犬，投資切忌生搬硬套。與其復(fù)制持倉(cāng)，不如洞察背后的邏輯，因地制宜，舉一反三。堅(jiān)持寫(xiě)了半個(gè)世紀(jì)的“致股東信”系列無(wú)疑是巴菲特投資思想的精華，值得反復(fù)研讀。我們整理了往年的集合，如需要可在后臺(tái)留言~另外，最新的巴菲特股東大會(huì)將在北京時(shí)間2021年5月2日凌晨1:30召開(kāi)，這位年過(guò)九旬的智慧老人又有哪些新見(jiàn)解呢，讓我們拭目以待。
注：本文件非基金宣傳推介材料，僅作為本公司旗下基金的客戶(hù)服務(wù)事項(xiàng)之一。
本文件所提供之任何信息僅供閱讀者參考，既不構(gòu)成未來(lái)本公司管理之基金進(jìn)行投資決策之必然依據(jù)，亦不構(gòu)成對(duì)閱讀者或投資者的任何實(shí)質(zhì)性投資建議或承諾。本公司并不保證本文件所載文字及數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性及完整性，也不對(duì)因此導(dǎo)致的任何第三方投資后果承擔(dān)法律責(zé)任。
本文所載的意見(jiàn)僅為本文出具日的觀(guān)點(diǎn)和判斷，在不同時(shí)期，朱雀基金可能會(huì)發(fā)出與本文所載不一致的意見(jiàn)。本文未經(jīng)朱雀基金書(shū)面許可任何機(jī)構(gòu)和個(gè)人不得以任何形式轉(zhuǎn)發(fā)、翻版、復(fù)制、刊登、發(fā)表或引用。