在中國的資本市場，《大時代》這部劇幾乎無人不知，每每市場暴跌，丁蟹那張“不要怕，是技術(shù)性調(diào)整”的表情包，都會被股民們拿出來調(diào)侃。然而，股市改變的終究是少數(shù)人的命運(yùn)，真正牽動著大多數(shù)人命運(yùn)的，是地產(chǎn)，一個正在面臨著重大轉(zhuǎn)折的行業(yè)。
1999年在TVB上映的《創(chuàng)世紀(jì)：地產(chǎn)風(fēng)云》，相比于《大時代》，或許更能體現(xiàn)一個時代的變化。《創(chuàng)世紀(jì)》中的主角葉榮添，從一棟爛尾樓起家，經(jīng)歷地產(chǎn)和金融的腥風(fēng)血雨，成為香港頂級地產(chǎn)商。另一位主角許文彪，從一個堅持原則的優(yōu)等生，黑化成一個為達(dá)目的不擇手段的野心家，最終客死異鄉(xiāng)，卻被奉為TVB史上塑造的最有血有肉的反派。
錢的流動，人的沉浮，在這個行業(yè)體現(xiàn)得淋漓盡致。
整個30年的改革開放歷程中，房地產(chǎn)扮演了關(guān)鍵性的角色。房地產(chǎn)行業(yè)類似于實體經(jīng)濟(jì)的總裝車間，上下游帶動幾十個行業(yè)，帶動就業(yè)超過3000萬人，整個供應(yīng)鏈產(chǎn)值約占中國GDP的30%，住房總市值超過400萬億，居民財富的60%以上都集中在房地產(chǎn)。無論哪個數(shù)字，拿出來都足夠震撼。
房地產(chǎn)同時承擔(dān)了居住屬性、金融屬性、投資屬性這三大屬性，對經(jīng)濟(jì)的拉動到目前為止沒有任何一個行業(yè)能夠比肩。
20年的房地產(chǎn)大周期，浩浩蕩蕩的城市化進(jìn)程，無疑是一部波瀾壯闊的改革史。房地產(chǎn)行業(yè)改變了很多人的命運(yùn)，一代人坐上了房地產(chǎn)這輛高速列車，實現(xiàn)了人生的跨越。正如周期天王周金濤所言，十年前在中信建投找份工作，不如十年前在朝陽門的中信建投旁邊買套房子。
時代的β顯露無疑，最重要的不是你劃得多快，而是你坐在哪條船上。
然而，當(dāng)房住不炒提出，資管新規(guī)出臺，三道紅線的鐵幕落下，房地產(chǎn)投資回歸理性，一切都不再是原來的樣子了。被時代所賦予的金融屬性和投資屬性將逐漸剝離，房子將回歸居住屬性。
一鯨落，萬物生。一輪周期的落幕，也是下一輪周期的開啟。
下一輪周期由誰來主導(dǎo)？下一個時代的β在哪里？誰會成為新的增長引擎，拉動中國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)增長？誰來承擔(dān)房地產(chǎn)的投資屬性，讓居民的財富保值增值，享受中國經(jīng)濟(jì)增長的紅利？通過復(fù)盤與前瞻，或許能窺見一二。
創(chuàng)世紀(jì)：地產(chǎn)周期二十年
1980年1月，機(jī)關(guān)刊物《紅旗》雜志發(fā)表文章《怎樣使住宅問題解決得快些？》，指出住宅是個人消費(fèi)品的重要組成部分，應(yīng)該走商品化道路。在此前，房子一直被認(rèn)為是福利品，由單位分配。直到1998年7月，房改方案敲定，房子才正式成為商品，中國的房地產(chǎn)大周期開啟。
房地產(chǎn)行業(yè)從無到有，房價一路飆升。1998年房改到現(xiàn)在的20多年間，住房市值增長到476萬億元。過去六年，年均復(fù)合增速仍然高達(dá)15%。
房子的屬性，也隨著房價的變化以及人們對房子的認(rèn)知，在不斷變化。
房價暴漲，使得房子從一件用來居住的商品，變成了投資品。90年代的要掙錢到海南、要發(fā)財炒樓花，開了內(nèi)地市場期房的先河。2000年的溫州炒房團(tuán)、太太團(tuán)們?nèi)ド虾哓洠?天100套，令上海人目瞪口呆。再到2010年，幾乎是全民炒房，剛需們掏空6個錢包上車，唯恐上車慢一年多奮斗十年。
房地產(chǎn)的金融屬性成為了無法避開的話題。
事實上，人們通常所說的房地產(chǎn)的金融屬性，嚴(yán)格意義上來說是投資屬性。房子脫離居住屬性，作為不動產(chǎn)，甚至是期貨來買賣。根據(jù)《中國財富報告2022》的統(tǒng)計，在過去的20年間，房子成為了普通老百姓最重要的投資品，占居民財富的比例超過60%。
房地產(chǎn)還有另一重真正的金融屬性，作為貨幣政策傳導(dǎo)工具，拉動經(jīng)濟(jì)和GDP增長。也就是通常說的，經(jīng)濟(jì)增長引擎。房地產(chǎn)作為貨幣政策傳導(dǎo)工具，鏈條多且長，大致可以分為四條鏈。
第一條鏈?zhǔn)茄胄械椒康禺a(chǎn)開發(fā)。當(dāng)實行貨幣寬松政策的時候，央行通過降低法定存款準(zhǔn)備金率、降低基準(zhǔn)利率等措施，增加以銀行為代表的金融機(jī)構(gòu)的可用資金。第二步，房企以土地做抵押從銀行融資，這一步主要是開發(fā)貸款。第三步，房地產(chǎn)進(jìn)入開發(fā)流程，水泥、鋼鐵、機(jī)械等各個行業(yè)參與進(jìn)來，資金通過地產(chǎn)鏈進(jìn)一步往下傳導(dǎo)。
除了央行-銀行-房地產(chǎn)商-供應(yīng)商這條傳導(dǎo)鏈，在房地產(chǎn)整個融資過程中，還有拿地時的信用融資，開發(fā)時的信托計劃，以及商業(yè)保理和供應(yīng)鏈金融。這些融資方式涉及到上下游供應(yīng)商、信托、私募、居民理財各個方面。這是第二條傳導(dǎo)鏈，相對第一條更為復(fù)雜。
到了買房環(huán)節(jié)，居民以房子做抵押，銀行為居民提供貸款。一方面居民的儲蓄進(jìn)入市場流通，另一方面居民負(fù)債增加，全部流入地產(chǎn)行業(yè)。居民買房以后，還需進(jìn)行裝修，帶動下游的家電、家居等消費(fèi)行業(yè)。這是房地產(chǎn)第三條主要的資金傳導(dǎo)鏈。
房地產(chǎn)行業(yè)還有第四條資金傳導(dǎo)鏈，即地方政府用賣地的收入進(jìn)行基礎(chǔ)建設(shè)、招商引資等，提升城鎮(zhèn)化率和居住環(huán)境。
這四條傳導(dǎo)鏈，最終形成一個投資和消費(fèi)的閉環(huán)。至此，幾十萬億的資金，就從銀行流向了實體經(jīng)濟(jì)。貨幣政策傳導(dǎo)完成。
在這個地產(chǎn)基建-政府-間接融資的三角循環(huán)中，中國經(jīng)濟(jì)得到了飛速的發(fā)展，居民的賬面財富也快速增加。但同時，購房壓力也暴增，從一個人奮斗十年買套房，到奮斗一輩子買套房，再到三代人買套房。
直到2016年底房住不炒被提出，房地產(chǎn)剝離金融屬性、回歸居住屬性的聲音開始出來。2018年資管新規(guī)出臺，大部分投向房地產(chǎn)的非標(biāo)融資被要求在2020年底前結(jié)束。2020年三道紅線出臺，要求房企剔除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率不得大于70%、凈負(fù)債率不得大于100%、現(xiàn)金短債比不得小于1倍。
過去20年房地產(chǎn)的主要特征之一就是高杠桿高周轉(zhuǎn)，三道紅線直擊房地產(chǎn)行業(yè)的本質(zhì)，房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期。
誰是下一個接替者？時代新的β在哪里？
誰是下一個經(jīng)濟(jì)增長引擎？
投資第一重要的是知道自己所在的周期，第二重要的是順應(yīng)時代的周期調(diào)整預(yù)期。
探討下一個接棒者之前，必須要承認(rèn)，很難再有一個行業(yè)能像房地產(chǎn)一樣，拉動30%的GDP。房地產(chǎn)下行疊加逆全球化，消費(fèi)、投資、出口三駕馬車都增長乏力。對經(jīng)濟(jì)來說，這意味著增速下行是未來的大趨勢。“地產(chǎn)基建-政府-間接融資”的舊三角循環(huán)成為歷史，“科創(chuàng)-產(chǎn)業(yè)-直接融資”的新三角循環(huán)取而代之。
對于如何適應(yīng)這種變化，日本是一個無法繞開的反面例子。90年代，日本的房地產(chǎn)泡沫破滅，大量的企業(yè)和個人資不抵債，貨幣政策失效，資產(chǎn)負(fù)債表衰退，一代日本年輕人直接躺平，“平成廢宅”成為那個時代日本年輕人特有的標(biāo)簽。
辜朝明認(rèn)為，資產(chǎn)負(fù)債表衰退，而政府沒有及時地實施財政政策來刺激經(jīng)濟(jì)，是日本經(jīng)濟(jì)崩潰的直接原因。
財政政策或許能讓經(jīng)濟(jì)不崩潰，但不崩潰只是底線，增長才是目的，而驅(qū)動經(jīng)濟(jì)增長的核心因素，還是科技創(chuàng)新。從熊彼特的經(jīng)濟(jì)發(fā)展理論出發(fā)，日本經(jīng)濟(jì)失去20年的重要原因，是幾乎錯過了整個信息革命。
90年代，正是信息革命萌芽的時候，中美的第一代互聯(lián)網(wǎng)巨頭，幾乎都成立于90年代末和21世紀(jì)初。而日本仍然是制造業(yè)的天下，即便到現(xiàn)在，日本最為人所熟知的企業(yè)還是七八十年代崛起的汽車工業(yè)和消費(fèi)電子企業(yè)。20年的互聯(lián)網(wǎng)大周期里，日本除了孫正義的雅虎基本沒有其他名字，幾乎錯過了整個時代。
日本的經(jīng)歷，深刻地詮釋了什么是選擇比努力重要。錯過時代機(jī)遇的后果，比任何一個產(chǎn)業(yè)政策的失誤都更為嚴(yán)重且持久。
正如90年代的房地產(chǎn)和信息科技革命，這一次，時代又走到了它的轉(zhuǎn)折點，新一輪的科技革命正在萌芽，碳中和已經(jīng)成為全球最大的共識。
從煤炭、石油、天然氣到光伏設(shè)備、BIPV、儲能、氫能，這是世界能源體系的變革，也是能源從資源業(yè)向制造業(yè)的巨大跨越。這將帶來幾十萬億的增量市場。與互聯(lián)網(wǎng)時代一樣，這一次中國也站在了最前沿。中國的光伏設(shè)備產(chǎn)能占全球市場超過70%，中國已經(jīng)成為最大的光伏出口國。
新能源汽車市場也在高速增長。中國新能源汽車的銷量連續(xù)七年位居世界第一，滲透率已經(jīng)超過20%，隨之而來的汽車智能化乃至更廣闊的萬物智能，都將是萬億甚至是幾十萬億的市場。
這是中國和90年代的日本最大的區(qū)別之一。
有人認(rèn)為，光伏和新能源汽車是一個靠補(bǔ)貼拉動起來的市場，行政的手段經(jīng)常被認(rèn)為非市場化。然而，結(jié)合日本的情況，就能發(fā)現(xiàn)調(diào)控政策的巧妙之處。當(dāng)企業(yè)和個人都因為資產(chǎn)負(fù)債表衰退而不敢負(fù)債不敢投資，就先由政府來負(fù)債投資，這恰恰是辜朝明所強(qiáng)調(diào)的財政政策的一種實現(xiàn)方式。
政府投資不是雙碳行業(yè)的最終決定因素，而是這個行業(yè)的撫育者。任何一個新行業(yè)的崛起，都離不開政府的扶持。即便被認(rèn)為最市場化的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，也是建立在國有電信運(yùn)營商大規(guī)?；ㄒ约岸愂諆?yōu)惠的基礎(chǔ)之上。
所以，大可不必悲觀。一鯨落，萬物生，從地產(chǎn)行業(yè)釋放出來的資金、人才，鍛煉出來的能力，都將在新的行業(yè)煥發(fā)新的生機(jī)。
個人資產(chǎn)該往何處去？
新舊動能切換的當(dāng)下，經(jīng)濟(jì)引擎正在發(fā)生巨變，時代的β也悄然改變。對普通投資者來說，閉眼買房的時代已經(jīng)過去了，下一步該往何處去？
對個人而言，高質(zhì)量的公募基金或許是選擇范圍內(nèi)最好的投資工具之一。公募基金本身帶有普惠性，市場成立之初的一個重要目的，就是作為居民退休儲蓄投資的工具。最近政策引導(dǎo)個人養(yǎng)老金入市，也是這個目的。
2007-2021年，16年間中國廣義貨幣供應(yīng)量M2復(fù)合增速為12%，北上深二手房均價復(fù)合增速基本與M2持平。而同期偏股混合型基金指數(shù)的年化收益率為15%，跑贏M2和一線城市房價。
不過，在過去投資房子的收益遠(yuǎn)大于投資偏股混合型基金。主要原因在于，個人貸款買房加了很高的杠桿，30%的首付撬動100%的資金，杠桿不是30%，是超過300%。假設(shè)房價一年上漲15%，一年內(nèi)買入賣出，不考慮政策限制和稅費(fèi)，收益率超過45%。
房貸幾乎是一個普通人這輩子所能用的最大的杠桿，而且在房價高速增長的那些年，風(fēng)險非常小。房地產(chǎn)投資，可能也是一個普通人這輩子遇到的最大的機(jī)會。人們往往在時代的β走入尾聲，才意識到它曾來過。
當(dāng)下也一樣。信息是有壁壘的，能意識到時代的周期正在切換，雙碳的大時代已經(jīng)來臨，時代的紅利正在遷移，于普通人來說已屬不易。
最重要的不是你劃得有多快，而是你坐在哪條船上。雙碳這艘時代的巨輪已經(jīng)駛來，你準(zhǔn)備好了嗎？
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