最近10年，投資者可能都沒有像現(xiàn)在這么煎熬。
2023已經(jīng)走完近2/3，年初知名券商的十大預測幾乎全軍覆沒，724會議后樂觀者高呼“政策底”已現(xiàn)，“市場底”不遠，指數(shù)實際表現(xiàn)進一退二，滬深300重回年內(nèi)低點。
本輪調(diào)整還要追溯到2021年初。滬深300在2021年2月見頂，期間最大回撤39%，調(diào)整時間持續(xù)兩年半，目前仍下跌超30%。
此前兩輪熊市，下跌幅度不小，但反彈來的更快。2018年，滬深300最大回撤32%，指數(shù)陰跌一年后企穩(wěn)反彈，2015年，滬深300雖然接近腰斬，但在半年后開始走藍籌慢牛。
鈍刀子割肉最難熬。真正從調(diào)整時間和空間上能和本輪行情作對比的，還得回到2009-2012年的A股，但不少投資者尚未入市，沒體會市場殘酷的一面。
滬深300指數(shù)走勢
數(shù)據(jù)來源：Wind，朱雀基金整理，數(shù)據(jù)截至2023.8.16。統(tǒng)計時間較短，不預示未來發(fā)展趨勢，不構(gòu)成任何投資建議或承諾。
同時，主動管理也遭遇階段性逆風，年內(nèi)偏股混合型基金指數(shù)跑輸滬深300超5%，上次主動權益基金完敗滬深300，也要追溯到2017年。（數(shù)據(jù)來源：Wind）
十年、百年不遇的大事疊在一起，市場情緒一低再低。
面對困局，時間是一味解藥。格雷厄姆說，“市場短期是投票器，長期是稱重機”。市場短期的定價或許受到情緒擾動，長期的價值取決于對企業(yè)未來所創(chuàng)造利潤的折現(xiàn)。
但這位價值投資的先知，并沒有對于“長期”做出更準確的定義，當價格遲遲沒有反應價值，信仰難免動搖。
二十世紀七十年代的美股，也有和現(xiàn)在類似的困境。地緣沖突威脅、通貨膨脹反復，“漂亮50”崩盤，標普500幾乎十年未漲（十年年化1.5%）。1978年，商業(yè)周刊發(fā)文《股票之死》，它描述了當時美股的市場狀態(tài)，投資者已經(jīng)對美股心灰意冷，除非出現(xiàn)持續(xù)幾年的牛市來扭轉(zhuǎn)局面，否則股票之死可能會成為一種永久性的狀態(tài)。
周期拐點無法判斷，但繃緊的彈簧，總有極限，并在極限向均值回歸的過程中，將能量悉數(shù)返還。從文章發(fā)布（1978年）到1999年的21年間，互聯(lián)網(wǎng)從萌芽到爆發(fā)，標普500指數(shù)的平均年回報率接近18%，幾乎是指數(shù)長期平均收益的兩倍。
如果基金投資也有“稱重機效應”，那么多長時間算長期？除了時間成本，持有過程中的回撤，也是每一位投資者不得不面對的挑戰(zhàn)。
前幾年，主動管理的好光景再加上持有期基金的火熱發(fā)行，投資者普遍接觸到了這樣一個觀點，隨著持有時間增加，主動權益基金的盈利概率和平均收益率可能會顯著提高。
轉(zhuǎn)折猝不及防，權益市場的周期性降溫疊加主動管理的階段性逆風，基金收益率在理想與現(xiàn)實間產(chǎn)生了巨大鴻溝，近三年超過7成的主動權益基金錄得負收益，平均收益率-9.5%。（數(shù)據(jù)來源：Wind）
如果說持有期基金解決了基民的頻繁交易、追漲殺跌的交易行為，決定基金收益的還有另一個重要因素，是入場時點，一旦買在估值高點，價值回歸的時間將顯著拉長。
滬深300發(fā)布以來，曾有3次突破5000點，分別是2007,2015以及2020年，同期偏股混合型基金指數(shù)不斷創(chuàng)下新高，指數(shù)仍沒有回到07年的巔峰。
如果買在前兩次的最高點，偏股混合型基金指數(shù)距離再次創(chuàng)下新高，分別花了7年和5年。但在買入前，少有人會預想自己“倒霉”地成為這些數(shù)據(jù)統(tǒng)計里的小概率樣本，在資金和心理上做好準備。
滬深300走勢與偏股混合型基金指數(shù)最大回撤
數(shù)據(jù)來源：Wind，朱雀基金整理，數(shù)據(jù)截至2023.8.16。統(tǒng)計時間較短，不預示未來發(fā)展趨勢，不構(gòu)成任何投資建議或承諾。
墨菲定律告訴我們，人性總是推動事物朝著搞砸的方向發(fā)展。那些看似十年、百年一遇的小概率事件，最近幾年似乎每一年都在發(fā)生，地緣政治沖突，全球化逆轉(zhuǎn)，海內(nèi)外經(jīng)濟周期錯配，美聯(lián)儲加息，這些難以預測的因素，就像迷霧限制了我們投資中的可視度。
而投資是一門管理風險的藝術，必須預想，黑天鵝降臨時我們該如何應對。像晚上行車，不能總想著第一個沖過終點，要學會控制車速，將剎車的距離控制在車燈可視的范圍中。
比爾·米勒在公募基金期間，曾創(chuàng)造了連續(xù)15年擊敗標普500指數(shù)的神話。但是“逆向買入，高倉位高集中度”的策略在金融危機期間遭遇重創(chuàng)，米勒逆勢買入金融股，最后損失慘重。2008年末，米勒掌管的基金在3年、5年和10年的年化回報率排均在同類基金的最后1%，十幾年的經(jīng)營毀于一朝。
塔勒布說，“我寧愿做愚鈍但具有反脆弱性的人，也不愿意做極其聰明但脆弱的人”。投資中從不缺少聰明人，最后被市場篩選出來的，卻往往都是保守出價，在能力圈中謹慎行事的老手。
謹慎和樂觀，這對截然相反的品質(zhì)，卻是投資路上必備的良藥。
優(yōu)秀的投資者，一方面相信經(jīng)濟發(fā)展會螺旋式上升，資產(chǎn)價格會均值回歸。另一方面，又深諳人性，將樂觀根植于理性之上，等待恐懼和貪婪的市場參與者提供的錯誤定價。
市場大跌不是第一次，我們相信，大跌后再創(chuàng)新高也不會是最后一次。將雞蛋安放于堅固的籃子，保持靈活的倉位，做一個悲觀的樂觀主義者，等待勝率放大的時刻。
數(shù)據(jù)來源：Wind
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