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需求端看，近年來人口出生率下降、飲食結(jié)構(gòu)的改善以及餐飲消費相對疲軟對農(nóng)牧細分領(lǐng)域需求端造成一定潛在影響。

供給側(cè)看，成本把控能力弱、資金承壓、研發(fā)落后的參與者退出使得許多細分領(lǐng)域供給側(cè)格局持續(xù)改善，近年來也能看到有頭部農(nóng)牧企業(yè)逐步退出市場的情況，部分領(lǐng)域供給側(cè)出清速度很快。

除此之外，技術(shù)突破是幫助農(nóng)牧企業(yè)提升效率的關(guān)鍵維度，研發(fā)投入是優(yōu)勢企業(yè)不斷塑造自身壁壘應(yīng)對行業(yè)沖擊的重要手段，也是我們重要的觀測點。

我們目前在農(nóng)林牧漁領(lǐng)域主要關(guān)注3個方向：需求端仍在增長的領(lǐng)域，比如寵物食品；供給側(cè)快速出清的領(lǐng)域，如飼料、農(nóng)藥以及養(yǎng)豬；技術(shù)進步的領(lǐng)域，如轉(zhuǎn)基因種子和生物智能行業(yè)。

首先是寵物食品行業(yè)，當(dāng)下農(nóng)業(yè)中需求端還在快速放量的領(lǐng)域是寵物食品行業(yè)，從2010年到2022年，寵物食品行業(yè)的市場規(guī)模復(fù)合增速是22%，在消費品中是增速非?？斓念I(lǐng)域。

國內(nèi)寵物食品市場規(guī)模及增速

數(shù)據(jù)來源：歐睿咨詢、APPA、朱雀基金整理。統(tǒng)計時間短，不代表未來發(fā)展趨勢，觀點具有時效性，僅供分析參考，不構(gòu)成對產(chǎn)品業(yè)績的保證，也不構(gòu)成任何投資建議或承諾。

而且和歐美、日韓國家相比，目前我國寵物食品行業(yè)的客單價、滲透率都有非常大的潛在提升空間。從海外的情況來看，寵物食品是長期能跑贏GDP增長的行業(yè)，今年寵物食品行業(yè)仍然能保持較快雙位數(shù)的增長。

行業(yè)增速非常快是市場共識，對于這樣的行業(yè)，估值端可能不會特別便宜。我們認為，一方面要找已經(jīng)建立明顯行業(yè)地位和競爭優(yōu)勢的企業(yè)。另一方面結(jié)合企業(yè)的潛在增長，未來行業(yè)地位和行業(yè)格局的變化，對其進行客觀評價。

寵物食品行業(yè)我們會重點關(guān)注兩個維度。

第一個維度是有運營高端品牌能力甚至能搶奪海外品牌市場份額的寵物食品公司。因為高端品牌對應(yīng)的是議價能力、粘性較強的下游客戶群體。而且從我們的觀測來看，客群在當(dāng)下環(huán)境仍在持續(xù)增長。

有高端產(chǎn)品的企業(yè)，產(chǎn)品梯隊往往更加完善，而且中低端產(chǎn)品的提價也更加順暢。沒有高端品牌的寵物食品企業(yè)，往往會陷入中低端產(chǎn)品的同質(zhì)化競爭當(dāng)中，很難形成品牌效應(yīng)并且占據(jù)消費者的心智。高端品牌的運營，對寵物食品公司的產(chǎn)品差異化，包括新品研發(fā)、市場營銷、人員團隊、供應(yīng)鏈管理和品牌推廣都提出了很高的要求。國內(nèi)的寵物食品企業(yè)起步比較晚，而且基本都是以代工廠起家，有運營高端產(chǎn)品能力的企業(yè)非常少見。

第二個維度是能夠綁定年輕客群的寵物食品公司，目前寵物行業(yè)年輕化趨勢顯著，90、00后寵物主占比46.3%，他們與老一代的寵物主的消費理念、習(xí)慣有較大不同。年輕消費者群體的專業(yè)化程度更高，獲取信息的渠道更加新穎獨特。而且在他們心中寵物的擬人化和家人化傾向更加顯著，往往需要更高品質(zhì)、專業(yè)化的寵物食品，并且要使用多樣化甚至泛娛樂化的線上線下營銷工具，才能長期吸引年輕的消費群體，將前期的營銷投入逐步轉(zhuǎn)換和沉淀為長期的品牌力。

再看供給側(cè)持續(xù)出清的領(lǐng)域。

第一個有供給側(cè)邏輯的行業(yè)是養(yǎng)豬行業(yè)，目前市場關(guān)注度也比較高，但是大家關(guān)注的不是需求端，而是供給側(cè)。從需求端看，隨著人口出生率的下降，疊加飲食習(xí)慣的持續(xù)優(yōu)化，養(yǎng)豬行業(yè)整體的需求在中長期可能是下降的。

不過目前從供給側(cè)來看，出清也在以非常快的速度進行。養(yǎng)豬行業(yè)經(jīng)歷了可能是史上較長階段的虧損周期，前期盲目擴張的豬企在資金端面臨的壓力非常大，甚至我們能看到有頭部的企業(yè)也在主動去產(chǎn)能，甚至逐步退出行業(yè)。

我們認為養(yǎng)豬行業(yè)的供給側(cè)邏輯比需求側(cè)邏輯更加重要，因為在價格低迷產(chǎn)能去化階段，產(chǎn)能去化的速度可能比需求萎靡?guī)淼碾A段性減量的速度更快。

所以后續(xù)關(guān)注兩點，一是資金流充裕，成本把控能力更優(yōu)的養(yǎng)豬企業(yè)，這類企業(yè)存活到下一輪豬周期到來的可能性更大。二是行業(yè)整體的產(chǎn)能去化進度，從過往的豬周期來看，一輪行業(yè)產(chǎn)能去化越徹底，下一輪豬周期到來時的價格彈性大概率越大。

22個省市豬肉平均價（元/公斤）

數(shù)據(jù)來源：wind、農(nóng)業(yè)農(nóng)村部。統(tǒng)計時間短，不代表未來發(fā)展趨勢，觀點具有時效性，僅供分析參考，不構(gòu)成對產(chǎn)品業(yè)績的保證，也不構(gòu)成任何投資建議或承諾。

第二個有供給側(cè)邏輯的行業(yè)是飼料行業(yè)，飼料行業(yè)是目前農(nóng)林牧漁中市場空間較大的行業(yè)。全球范圍看，頭部飼料企業(yè)大多集中在國內(nèi)。

受下游養(yǎng)殖領(lǐng)域需求的影響，目前行業(yè)的增速放緩，總量相對穩(wěn)定的情況下，行業(yè)格局的變化顯得尤為重要。近年來在原材料價格大幅波動，行業(yè)下游需求及盈利承壓，養(yǎng)殖業(yè)務(wù)拖累現(xiàn)金流的情況下，很多飼料企業(yè)陷入虧損并逐步退出。

飼料細分領(lǐng)域增速%

數(shù)據(jù)來源：飼料行業(yè)協(xié)會。統(tǒng)計時間短，不代表未來發(fā)展趨勢，觀點具有時效性，僅供分析參考，不構(gòu)成對產(chǎn)品業(yè)績的保證，也不構(gòu)成任何投資建議或承諾。

第三個有供給側(cè)邏輯的行業(yè)是農(nóng)化行業(yè)。去全球化背景下，全球主要的主權(quán)國家愈發(fā)重視糧食安全問題，農(nóng)藥作為糧食生產(chǎn)的剛需產(chǎn)品，需求有望在較長區(qū)間內(nèi)保持較高景氣。

從結(jié)構(gòu)上來看，目前行業(yè)內(nèi)已有個別研發(fā)實力強的公司在創(chuàng)制藥、生物農(nóng)藥領(lǐng)域有突破，從成長空間看，在環(huán)保政策收緊背景下，集中度和競爭格局都有進一步優(yōu)化的空間。

農(nóng)藥行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)數(shù)量

數(shù)據(jù)來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，朱雀基金整理。統(tǒng)計時間短，不代表未來發(fā)展趨勢，觀點具有時效性，僅供分析參考，不構(gòu)成對產(chǎn)品業(yè)績的保證，也不構(gòu)成任何投資建議或承諾。

三年的新冠疫情導(dǎo)致海外的供應(yīng)鏈不穩(wěn)定，很多海外客戶在三年時間里集中備貨，導(dǎo)致原藥的價格直接上漲到歷史高位，并且豐厚的利潤也吸引了很多的新增產(chǎn)能。

隨著疫情結(jié)束以及新建產(chǎn)能的釋放，農(nóng)藥原藥價格目前已重新回歸低位水平并持續(xù)磨低。目前行業(yè)面臨供給與需求端的博弈。從供給端考慮，我們認為盡量選擇增產(chǎn)幅度小或沒有增產(chǎn)，且優(yōu)勢公司具有絕對話語權(quán)的品種。

需求端，更準確說是庫存端，因為農(nóng)化的使用是剛性的，歐洲、亞洲和拉丁美洲，渠道庫存水平已基本恢復(fù)正常，而在北美和巴西庫存情況也正在逐步改善，因此明年上半年訂單的恢復(fù)情況是主導(dǎo)農(nóng)藥價格走勢的核心矛盾。目前很多工廠處于開始虧錢、降低開工率的情況，我們密切跟蹤庫存拐點到來。

在百年未有之大變局下，農(nóng)業(yè)安全至關(guān)重要，而要走更高水平的自力更生就需要藏糧于技。目前我國以轉(zhuǎn)基因為代表的育種技術(shù)已經(jīng)成熟，行業(yè)變革正在進行，一是行業(yè)擴容；二是格局重塑。

好性狀、好品種是轉(zhuǎn)基因作物能否順利推廣的關(guān)鍵，性狀方面，目前審批通過的主要是雙基因品種，抗蟲、抗除草劑的性狀，且抗除草劑倍數(shù)要高于4倍劑量。品種方面，轉(zhuǎn)基因技術(shù)只是手段，較為關(guān)鍵的還是傳統(tǒng)品種的生物學(xué)性狀，在產(chǎn)量、抗性方面的綜合優(yōu)勢。

前期種業(yè)板塊更多呈現(xiàn)主題博弈機會。我們認為隨著轉(zhuǎn)基因品種的推出及滲透率的提升，行業(yè)有望從主題博弈向成長賽道切換，而切換的速度與轉(zhuǎn)基因作物滲透率密切相關(guān)，我們后續(xù)密切跟蹤進展。

除了轉(zhuǎn)基因技術(shù)，基因編輯技術(shù)和生物合成技術(shù)也在如火如荼進行。基因編輯相對轉(zhuǎn)基因的操作更加簡單且直接，而且政策管制比較小，能夠改善很多目前品質(zhì)上的問題；利用合成生物學(xué)在水稻中表達人血清白蛋白可以用于病人手術(shù)后的恢復(fù)等，都是未來值得重視的方向。

數(shù)據(jù)來源：《中國寵物行業(yè)白皮書》、歐睿咨詢、APPA、wind、農(nóng)業(yè)農(nóng)村部、飼料行業(yè)協(xié)會、中農(nóng)立華原藥價格指數(shù)。

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