2024 STRATEGY 編者按：在多重因素共振下，申萬美容護(hù)理指數(shù)2023年度調(diào)整幅度超過30%，醫(yī)療服務(wù)和醫(yī)療器械也有明顯調(diào)整。泡沫出清的過程中，哪些方向仍有較大空間，哪些領(lǐng)域正在悄然回暖，哪些創(chuàng)新值得關(guān)注，以下是醫(yī)藥生物組2023年12月在年度策略會上的解析，整理成文，與投資者共饗。 美容護(hù)理： 前瞻和深度研究，把握景氣賽道 兩年前我們就開始關(guān)注重組膠原蛋白領(lǐng)域的創(chuàng)新，當(dāng)時很多人提出，“重組膠原蛋白”是不是智商稅，為什么國外沒有先例？但現(xiàn)在重組膠原蛋白已經(jīng)成為市場的熱門賽道，在雙11的護(hù)膚品當(dāng)中是增速最快的品類之一。國際大牌資生堂集團(tuán)旗下的基金來投資中國廠商，歐萊雅也在戰(zhàn)略合作布局該領(lǐng)域，把重組膠原蛋白原料添加到旗下巴黎歐萊雅品牌的大單品中，所以也在很大程度上證實了中國在重組膠原蛋白領(lǐng)域自主技術(shù)在國際上領(lǐng)先性。 當(dāng)時還有人質(zhì)疑，為什么要去重視技術(shù)？我們的理解是，首先法律法規(guī)對于功效護(hù)膚品提出了更高的合規(guī)要求，消費(fèi)者端也更加的理性，愿意為了真正有功效的產(chǎn)品和技術(shù)去買單，企業(yè)端也在加大自主研發(fā)投入，宣傳科技美學(xué)的品牌故事，有一個形象的說法是“美妝公司科技的覺醒”，所以重視研發(fā)其實是成了產(chǎn)業(yè)鏈的趨勢。醫(yī)美產(chǎn)品更是如此，“侵入人體”，技術(shù)壁壘更高，臨床上功效、過敏率、安全性等，都需要分析。 當(dāng)前的景氣度在很大程度上驗證了我們的前瞻判斷。展望未來，在重組膠原蛋白細(xì)分賽道，原料有很大的探索空間，比如從當(dāng)前一型、三型為主的膠原蛋白，主要功能在修復(fù)、抗衰功效，還有別的功效待開發(fā)，另外還有十七型膠原蛋白開發(fā)防脫的功效；市場端，隨著更多護(hù)膚品品牌發(fā)力，賽道還有很大成長空間，國內(nèi)廠商品牌化也走在了國際前列。另外，隨著新的適應(yīng)癥獲批以及更好的產(chǎn)品問世，重組膠原蛋白在醫(yī)美領(lǐng)域的潛力才剛開始釋放。 我們在研究上致力于提升專業(yè)度：醫(yī)美屬于科技手段變美的解決方案，會涉及到合成生物學(xué)的技術(shù)工藝，還包括創(chuàng)新藥開發(fā)，有一定的知識壁壘。同時也需要產(chǎn)業(yè)鏈上下游的密切調(diào)研，從高校、科研院所到終端機(jī)構(gòu)的經(jīng)銷商、醫(yī)生、消費(fèi)者，各個環(huán)節(jié)互相驗證。結(jié)合醫(yī)藥組積累的經(jīng)驗，對于臨床數(shù)據(jù)研究、政策法規(guī)的理解也有一定優(yōu)勢，比如玻尿酸按照醫(yī)療器械、肉毒素按照毒麻類藥物標(biāo)準(zhǔn)來監(jiān)管。近兩年隨著醫(yī)美產(chǎn)品審批條件的逐步完善和規(guī)范，醫(yī)美行業(yè)的進(jìn)入門檻也在進(jìn)一步提高。 美容護(hù)理是一個長坡厚雪的賽道，2023年底的市盈率估值已經(jīng)到了20多倍，甚至十幾倍，屬于歷史較低水平?；谖覀兦捌诘脑鷮嵮芯糠e累，以及生態(tài)圈的建設(shè)，我們有信心把握后續(xù)的機(jī)會。
醫(yī)療服務(wù)： 老齡化加速需求擴(kuò)容，聚焦剛需 2023年伊始醫(yī)療服務(wù)疫后復(fù)蘇明顯，但是二季度開始陸續(xù)表現(xiàn)出現(xiàn)分化，除了醫(yī)美，眼科、齒科里偏消費(fèi)類的醫(yī)療服務(wù)企業(yè)大多受到了宏觀、消費(fèi)降級的影響，剛需的診療恢復(fù)大概率更加穩(wěn)健。 展望未來，需求端還是很確定的，一方面來自于人口老齡化的加速：1962年的嬰兒潮從去年開始已經(jīng)邁入60歲，據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，未來十年，每年進(jìn)入60歲的群體都有約2000萬人體量。心腦血管、惡性腫瘤、糖尿病等慢性病的發(fā)病率會隨著年紀(jì)增長而明顯提升，老年人群門診和住院醫(yī)療費(fèi)用遠(yuǎn)高于年輕群體。另一方面，新一代步入老年的人群，無論是支付能力、醫(yī)療保障與認(rèn)知，對于生活質(zhì)量的要求都有所提高，因此醫(yī)療服務(wù)的需求大概率會進(jìn)一步擴(kuò)容增長。 據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示2023年醫(yī)療服務(wù)板塊回調(diào)龍頭標(biāo)的普遍跌幅超過30%，2024年我們重點關(guān)注“剛需恢復(fù)”，這些領(lǐng)域受到宏觀經(jīng)濟(jì)的影響可能更小。我們深入實地考證，結(jié)合醫(yī)藥、醫(yī)療、醫(yī)保，三醫(yī)聯(lián)動的視角綜合判斷，未來的方向很可能是從藥品、耗材擠出水分，而在技術(shù)服務(wù)的收費(fèi)上提升，尤其是技術(shù)含量比較高的領(lǐng)域。 供給端的優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源一直都是稀缺的，民營醫(yī)院定位大概率還是作為公立醫(yī)院的有效補(bǔ)充，也會面臨醫(yī)保支付端改革下的優(yōu)勝劣汰，進(jìn)一步洗牌。對于上市的醫(yī)療服務(wù)集團(tuán)來說，一級市場標(biāo)的價格是更便宜的，并購擴(kuò)張成本也相對前幾年更低，各憑本事抓住行業(yè)發(fā)展的機(jī)遇。 我們致力于尋找高質(zhì)量發(fā)展的民營醫(yī)療服務(wù)集團(tuán)，主要從兩個維度評估企業(yè)競爭力，一方面公司自身醫(yī)療技術(shù)質(zhì)量扎實，包括疑難手術(shù)的占比，學(xué)術(shù)科研能力、自主定價能力、自費(fèi)項目占比等。另一方面，綜合考慮管理效率、運(yùn)營精細(xì)化、財務(wù)平衡。價值評估上，細(xì)致打磨財務(wù)模型，通過估值模型找出可跟蹤的關(guān)鍵變量，力求更準(zhǔn)確地判斷基本面變化。
醫(yī)療器械： 深入一線，以產(chǎn)品競爭力為研究核心 首先，醫(yī)療器械板塊的成長空間較大，國內(nèi)心腦血管介入手術(shù)的滲透率，核磁共振等設(shè)備的保有量和國外相比還比較低；其次是技術(shù)更新帶來新的需求，包括人工智能應(yīng)用落地，以醫(yī)療影像AI輔助閱片為例，疫情期間推出了全自動CT，無需醫(yī)生操作即可完成影像檢查，進(jìn)一步避免了感染。中國醫(yī)療產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新日新月異，未來醫(yī)療領(lǐng)域的工程師紅利將進(jìn)一步體現(xiàn)。 醫(yī)療器械指數(shù)自2021年6月以來的跌幅達(dá)到40%，這期間受到了封控、集采，反腐等影響。我們認(rèn)為醫(yī)療產(chǎn)品研究還是應(yīng)該回歸到產(chǎn)品本身，因為支付端的政策是鼓勵創(chuàng)新的，所以我們較早確立了以產(chǎn)品競爭力為核心的研究思路，尋找在國內(nèi)市場存在較大的進(jìn)口替代空間，并且具備出海能力的公司。 如何落地？重點是站在醫(yī)生的角度來評判各家公司的產(chǎn)品，我們結(jié)合對一線醫(yī)生的訪談和調(diào)研，更加深入的了解到產(chǎn)品的易用性、質(zhì)量、風(fēng)險等參數(shù)，從而能夠前瞻判斷哪個產(chǎn)品是“真創(chuàng)新”，最終對應(yīng)篩選相關(guān)領(lǐng)域和公司。 我們重點關(guān)注兩類公司，一類是受行業(yè)負(fù)面影響，回調(diào)較大的公司，另一類則是新技術(shù)新領(lǐng)域的公司。向下風(fēng)險有限，向上具有彈性，這類型的標(biāo)的大概率就是我們所重點關(guān)注的。 找到高景氣度的行業(yè)或許不難，難點在于如何在面臨風(fēng)險時左側(cè)判斷和布局。我們將依然沿襲產(chǎn)品價值判斷的方法論，挖掘出真正具備核心競爭力的標(biāo)的，例如化學(xué)發(fā)光、醫(yī)療影像、電生理、內(nèi)窺鏡等領(lǐng)域。 數(shù)據(jù)來源：Frost&Sullivan、OurWorldinData、《中國衛(wèi)生健康統(tǒng)計年鑒》、wind 注：本文件非基金宣傳推介材料，僅作為本公司旗下基金的客戶服務(wù)事項之一。 本文件所提供之任何信息僅供閱讀者參考，既不構(gòu)成未來本公司管理之基金進(jìn)行投資決策之必然依據(jù)，亦不構(gòu)成對閱讀者或投資者的任何實質(zhì)性投資建議或承諾。本公司并不保證本文件所載文字及數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性及完整性，也不對因此導(dǎo)致的任何第三方投資后果承擔(dān)法律責(zé)任?；鹩酗L(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。 本文所載的意見僅為本文出具日的觀點和判斷，在不同時期，朱雀基金可能會發(fā)出與本文所載不一致的意見。本文未經(jīng)朱雀基金書面許可任何機(jī)構(gòu)和個人不得以任何形式轉(zhuǎn)發(fā)、翻版、復(fù)制、刊登、發(fā)表或引用。