9月24日“一行一局一會”宣布了一攬子逆周期調(diào)節(jié)政策，從寬貨幣、托地產(chǎn)、穩(wěn)股市等方面提出措施；9月26日，中央政治局召開會議，罕見討論經(jīng)濟形勢，釋放更積極的信號，股票市場短短一周多時間完成了從冬入夏的轉(zhuǎn)換，這樣的成交量變化和上漲速度在A股歷史上極為罕見。 如何看待本輪市場上漲，應(yīng)該如何應(yīng)對？ 首先，我們來看市場之前連續(xù)縮量下跌的原因。價格負反饋通縮環(huán)境下微觀主體主動縮減資產(chǎn)負債表，居民減少按揭貸款消費貸款增加儲蓄應(yīng)對未來不確定性導致消費需求降低；企業(yè)競爭激烈-產(chǎn)品價格下跌-經(jīng)營效益下降-主動降杠桿導致企業(yè)投資需求縮??；房價下跌、銷售縮量，房地產(chǎn)投資連續(xù)負增長影響整體投資需求；地方政府財力受房地產(chǎn)影響需要化解地方債務(wù)（降杠桿）；此外，盡管中央一再強調(diào)“兩個毫不動搖”，但企業(yè)家“動物精神”未能被調(diào)動，經(jīng)濟活力有待提升。 其次，再來分析9月下旬出臺政策的影響。從924金融口三部門出臺的政策和926政治局會議精神來看，意味著政策層面的大轉(zhuǎn)向，可以說相關(guān)政策出在了關(guān)鍵節(jié)點上，因此市場會有如此劇烈的反應(yīng)。價格負反饋的通縮環(huán)境是股市下跌的宏觀層面原因，9月下旬的政策出發(fā)點就是要打破這個價格負反饋機制，著眼點是股價和房價為代表的資產(chǎn)價格，通過強力政策提振資本市場并促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)。 在提振資本市場方面，央行創(chuàng)設(shè)的兩個結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具意義重大。一個是互換便利，一個是股票回購專項再貸款?；Q便利主要是為券商、保險和基金等金融機構(gòu)加杠桿投資股票提供資金便利，股票回購專項再貸款主要是為上市公司及其大股東增持回購公司股票提供資金。央行創(chuàng)設(shè)的這兩個結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具為市場提供了場外新增資金的可能，打破了此前的股價負循環(huán)。 在促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)方面，降準、降息等政策迅速落地，特別是商業(yè)銀行下調(diào)存量房貸利率，有利于進一步降低借款人房貸利息支出，預(yù)計這一項政策將惠及5000萬戶家庭、1.5億人口，平均每年減少家庭利息支出總數(shù)約1500億元。這有助于促進擴大消費和投資，也有利于減少提前還貸行為，一定程度上阻斷居民資產(chǎn)負債表的收縮，維護房地產(chǎn)市場平穩(wěn)運行。 關(guān)于市場期待的財政政策，926政治局會議層面的表述是，“要加大財政貨幣政策逆周期調(diào)節(jié)力度，保證必要的財政支出。要發(fā)行使用好超長期特別國債和地方政府專項債，更好發(fā)揮政府投資帶動作用?！?/p> 針對企業(yè)家“動物精神”和創(chuàng)業(yè)熱情的提振，926政治局會議指出“要幫助企業(yè)渡過難關(guān)，進一步規(guī)范涉企執(zhí)法、監(jiān)管行為。要出臺民營經(jīng)濟促進法，為非公有制經(jīng)濟發(fā)展營造良好環(huán)境。”中央自上而下再次表明了態(tài)度。在政策落實方面，“會議要求，各地區(qū)各部門要認真貫徹落實黨中央決策部署，干字當頭、眾志成城，充分激發(fā)全社會推動高質(zhì)量發(fā)展的積極性主動性創(chuàng)造性，推動經(jīng)濟持續(xù)回升向好?！?/p> 從以上分析我們可以看出，9月末出臺的一系列政策針對性極強，提振資本市場并促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)是核心目標，打破價格負反饋機制的通縮預(yù)期，在政策層面可以說是大轉(zhuǎn)向，資本市場本身的表現(xiàn)也是對政策的充分肯定。影響資本市場的關(guān)鍵是信心和預(yù)期，預(yù)期好轉(zhuǎn)信心增強使得市場表現(xiàn)得非常積極。 如何看待本輪行情及未來趨勢？ 就短期市場表現(xiàn)而言，A股主要指數(shù)迅速拉升，從估值水平看，主要指數(shù)TTM市盈率水平已經(jīng)修復(fù)到接近或者超過歷史的中樞位置。就上證指數(shù)而言，再漲10~15%就是3700點左右，回到了2021年春節(jié)時的高點，彼時中國應(yīng)對疫情初戰(zhàn)告捷，產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈完整出口大增填補全球供應(yīng)短缺，新能源等產(chǎn)業(yè)處在景氣高點，是內(nèi)外預(yù)期都相當好的時期。創(chuàng)業(yè)板指數(shù)離2021年高點距離比較遠，是受新能源、醫(yī)藥等權(quán)重股產(chǎn)業(yè)周期影響所致。 市場是否能持續(xù)走牛需要經(jīng)濟基本面的整體好轉(zhuǎn)、企業(yè)盈利的明顯上升和微觀主體自發(fā)的積極性主動性創(chuàng)造性地開展工作。 926政治局會議還提出，“要促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)”。房地產(chǎn)下滑對中國經(jīng)濟的影響是相當大的，房價下跌對通縮預(yù)期有重要影響。經(jīng)過利率調(diào)降，現(xiàn)在一線城市房貸利率水平為3.4%?，F(xiàn)實中房貸利率調(diào)降又受到商業(yè)銀行利差縮小的掣肘，房貸利率進一步調(diào)降是趨勢，但時間上會經(jīng)歷曲折。 房地產(chǎn)對中國經(jīng)濟的負向拖累短期還看不到明顯好轉(zhuǎn)，而新產(chǎn)業(yè)的培育依然需要時間，經(jīng)濟基本面的整體可持續(xù)增長壓力依然很大。在這種情況下，企業(yè)盈利的明顯上升需要創(chuàng)造性的開展工作，需要企業(yè)家“動物精神”的回歸，這個需要地方和有關(guān)部門不折不扣地貫徹執(zhí)行中央精神，我們拭目以待。 財政政策方面，政治局會議表示將保證必要的財政支出。我們認為財政政策力度會綜合考慮財政收入缺口和今年的增長目標來定。此外，美國大選尚未落地，未來外部還面臨很多不確定性，財政是經(jīng)濟大盤的托底項，為應(yīng)對不確定的未來，為改革創(chuàng)新和新產(chǎn)業(yè)崛起留有余地。 至于如何應(yīng)對，我們將從常識和客戶資產(chǎn)絕對收益的角度出發(fā)，基于客觀價值評判做出取舍，基于自身能力在市場大幅震蕩中擇優(yōu)布局。 政策轉(zhuǎn)向表明了中國政府的積極態(tài)度，正視通縮并采取有力措施，宏觀經(jīng)濟失速風險降低。我們投資研究將在這種大的背景下展開，積極關(guān)注產(chǎn)業(yè)層面的變化，提振資本市場一定會有一批代表中國核心競爭力的優(yōu)質(zhì)公司崛起，科技（AI）、生物制藥、新技術(shù)推動的新能源變革、民生相關(guān)的農(nóng)業(yè)、新型消費、醫(yī)療美護等都值得我們?nèi)ド疃韧诰颉Ｔ诠具x擇層面，我們將更加注重公司治理（重視股東回報）優(yōu)秀、財務(wù)穩(wěn)健、競爭格局清晰和企業(yè)家精神十足的高質(zhì)量發(fā)展公司，為后續(xù)中長期布局資本市場做好準備。 注：本文件非基金宣傳推介材料，僅作為本公司旗下基金的客戶服務(wù)事項之一。 本文件所提供之任何信息僅供閱讀者參考，既不構(gòu)成未來本公司管理之基金進行投資決策之必然依據(jù)，亦不構(gòu)成對閱讀者或投資者的任何實質(zhì)性投資建議或承諾。本公司并不保證本文件所載文字及數(shù)據(jù)的準確性及完整性，也不對因此導致的任何第三方投資后果承擔法律責任。基金有風險，投資需謹慎。 本文所載的意見僅為本文出具日的觀點和判斷，在不同時期，朱雀基金可能會發(fā)出與本文所載不一致的意見。本文未經(jīng)朱雀基金書面許可任何機構(gòu)和個人不得以任何形式轉(zhuǎn)發(fā)、翻版、復(fù)制、刊登、發(fā)表或引用。 